Aktienrückkauf – Erklärung & Gründe

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Aktienrückkauf – Definition

Der Aktienrückkauf beschreibt einen Prozess, bei dem ein Unternehmen eigene Aktien zurückkauft. Dies ist sowohl über den Börsenhandel als auch in Form eines Verkaufsangebotes (sog. Tender-Verfahren) an die Aktionäre möglich. Ein solches Angebot erfolgt üblicherweise zu einem Kurs oberhalb des gegenwärtigen Tageskurses.

Wie werden Aktienrückkäufe finanziert?

Nachdem sich ein Unternehmen zum Rückkauf eigener Aktien entschieden hat, kann es diese als Teilnehmer des regulären Börsenhandels erwerben. Für gewöhnlich werden Aktienrückkaufprogramme für einen bestimmten Zeitraum ausgelegt. Damit soll vermieden werden, dass der Aktienkurs durch die angestiegene Nachfrage des Unternehmens selbst steigt und der Aktienrückkauf sich verteuert. Alternativ zum Rückkauf an der Börse ist das Tender-Verfahren eine Möglichkeit des Aktienrückkaufes.

Aktien, die ein Unternehmen selbst zurückkauft, haben in Firmenbesitz kein Stimmrecht und kein Recht auf eine Gewinnbeteiligung in Form von Dividendenzahlungen. Folglich erhöhen sich durch den Aktienrückkauf die Dividende und der Stimmrechtsanteil pro verbliebene Aktie.

Finanzieren kann ein Unternehmen die Rückkäufe aus Eigenkapital oder Fremdkapital. Bei der Verwendung von Eigenkapital können liquide Mittel eingesetzt werden. Alternativ ist beispielsweise auch der Verkauf von Finanzanlagen möglich. Insbesondere in Niedrigzinsphasen kann auch die Verwendung von Fremdkapital für Aktienrückkäufe infrage kommen.

Aktienrückkauf - Beispielhafter Ablauf

Grundlegend für einen positiven Effekt dieses Konstruktes ist der Umstand, dass der zu zahlende Fremdkapitalzins unterhalb der Dividendenquote liegt. Dann würde sich das Unternehmen mehr Dividendenzahlungen sparen, als es Fremdkapitalzinsen bezahlen muss. Dies kann die Liquidität eines Unternehmens erhöhen. Ein fremdfinanzierter Aktienrückkauf trägt in Anlehnung an den Leverage-Effekt auch den Namen „Leverage Buy Back“.

Hinweis: Aktienrückkäufe auf Basis von Fremdkapital erhöhen tendenziell das Risiko eines Unternehmens. Beispielsweise können Zinserhöhungen oder sinkende Unternehmensgewinne die positive Wirkung des Leverage-Effektes ins Gegenteil umkehren. Zudem sinkt durch die steigende Verschuldung die Eigenkapitalquote eines Unternehmens. Dies kann ein schlechteres Credit Rating oder schlechtere Finanzierungskonditionen zur Folge haben.

Ablauf in Deutschland

Bis zum Jahr 1998 war der Erwerb eigener Aktien nur eingeschränkt möglich und lediglich in Ausnahmefällen gestattet. Hierzu gehörte die Weitergabe der Aktien an Mitarbeiter des Unternehmens. Für umfangreichere Aktienrückkäufe legte das Kontroll- und Transparenzgesetz (KonTraG) den Grundstein. Gemäß § 71 des Aktiengesetzes in seiner Neufassung kann eine Gesellschaft mit einem Beschluss der Hauptversammlung bis zu zehn Prozent des Grundkapitals über einen Zeitraum von fünf Jahren im Rahmen von Aktienrückkäufen erwerben.

Das Grundkapital ist dabei als der Betrag zu verstehen, der bei der Gründung der Gesellschaft eingezahlt wurde. Im Zeitverlauf kann das Grundkapital beispielsweise durch Kapitalerhöhungen angehoben werden.

Nach der Ermächtigung der Hauptversammlung ist eine Meldung an die BaFin (Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht) zu erstatten. Wird die Ermächtigung des Vorstandes tatsächlich in Form von Aktienrückkäufen umgesetzt, muss das Unternehmen dies mit einer Ad-hoc-Mitteilung veröffentlichen. Nach dem Kauf eigener Aktien sind diese gemäß den geltenden Rechnungslegungswerken zu bilanzieren.

Gesetzoliche Regeln in Deutschland für einen Aktienrückkauf

Hinweis: Die gesetzliche Grenze für Aktienrückkäufe ist in der Geschichte dieses Instruments begründet. Vielfach haben Unternehmen Aktienrückkäufe genutzt, um trotz einer drohenden Insolvenz einige Aktionäre zu bevorzugen und ihnen die Möglichkeit zu geben, ihre Aktien zu vergleichsweise hohen Kursen zu verkaufen. Dieses Vorgehen kann sowohl Gläubiger als auch die verbliebenen Aktionäre schädigen.

Geschichte

Erstmals spielten Aktienrückkäufe in den 1980er-Jahren in den USA eine bedeutende Rolle. Seitdem ist der Nutzungsgrad dieses Instruments deutlich gestiegen. Seit der Jahrtausendwende werden Aktienrückkaufprogramme auch in Europa verstärkt genutzt. Häufig sind diese auf die Leitindizes der jeweiligen Länder beschränkt. Aktienrückkäufe wurden bisher folglich vorwiegend von großen Unternehmen durchgeführt.

Gründe für einen Aktienrückkauf

Ein Unternehmen kann verschiedene Ziele mit Aktienrückkäufen erreichen und hat folglich verschiedene Gründe für die Durchführung von Aktienrückkäufen. Einige dieser Ziele können miteinander kombiniert werden beziehungsweise bedingen sich gegenseitig.

Verwendung überschüssiger Liquidität

Verfügt ein Unternehmen über liquide Mittel, die es in absehbarer Zeit nicht gewinnbringend einsetzen kann, stehen ihm unterschiedliche Handlungsoptionen zur Verfügung. Das Geld kann im Unternehmen verbleiben, als Dividende ausgeschüttet werden oder für Aktienrückkäufe dienen.

Aus Aktionärssicht ist der Verbleib des Geldes im Unternehmen vergleichsweise unattraktiv, wenn das Management keine Pläne für dessen Investition hat. Auf Dividendenzahlungen fallen in vielen Ländern Steuern an, die sich mit Aktienrückkäufen vermeiden lassen. Für die Aktionäre kann sich folglich trotz Kapitalrückführung ein Steuerstundungseffekt ergeben, sofern sie die Aktien weiterhin halten.

Schutz vor feindlichen Übernahmen

Als feindliche Übernahme werden Akquisitionsvorhaben bezeichnet, die sich direkt an die Eigentümer (Aktionäre) einer Gesellschaft wenden, ohne sich zuvor mit den Gesellschaftsorganen (z. B. Vorstand & Aufsichtsrat) geeinigt zu haben. Im Laufe der Übernahme ist jedoch auch nachträglich eine Einigung möglich.

Ziel des Erwerbers eines Unternehmens ist es, die Mehrheit der Unternehmensanteile in seinen Besitz zu bringen. Welcher Aufwand hierfür notwendig ist, hängt von der Aktionärsstruktur, dem Aktienkurs und der Anzahl der handelbaren Aktien ab. Je stärker der Aktienbesitz der Aktionäre konzentriert ist, desto schwieriger fällt tendenziell eine Übernahme. Hält beispielsweise ein einzelner Aktionär 51 % aller stimmberechtigten Anteile, ist eine Übernahme nicht mehr möglich.

Hinweis: Ob und wie stark Aktienrückkäufe tatsächlich vor feindlichen Übernahmen schützen, lässt sich in der Praxis nur individuell beurteilen. Sinken die Aktienkurse trotz einer Verringerung der handelbaren Anteile, würde dies eine Übernahme sogar erleichtern. Befinden sich Kaufinteressenten bereits unter den Aktionären, erleichtert dies ebenfalls ihr Vorhaben, statt es zu erschweren. Aus Investorensicht ist zudem die Frage zu stellen, ob es für den Unternehmenswert tatsächlich nachteilig ist, wenn sich die Eigentumsverhältnisse ändern. Eine Übernahme kann damit auch von Vorteil sein.

Eigene Aktien als Akquisitionswährung

Bei der Übernahme von Unternehmen können zurückgekaufte Aktien als Bestandteil der Kaufpreiszahlung dienen. Verfügt ein Unternehmen beispielsweise nicht über genug Barreserven, um einen Übernahmekandidaten zu kaufen, kann es die Übernahme mit einer Mischung aus Barmitteln und eigenen Aktien finanzieren. Dieses Vorgehen wird auch als „Aktientausch“ oder „Stock Swap“ bezeichnet.

Beispiel: Die Unterhaltung AG möchte die Sport AG zur Erweiterung des Portfolios kaufen. Hierfür ist voraussichtlich ein Preis von 30 Milliarden Euro nötig. Die Unterhaltung AG verfügt jedoch nur über 10 Milliarden Euro Barmittel. Der Wert der eigenen Aktien beträgt jedoch 100 Milliarden Euro. 20 Prozent dieser Anteile nutzt die Unterhaltung AG folglich, um die Sport AG zusammen mit den 10 Milliarden Euro Barmitteln zu kaufen.

Hinweis: Für bestimmte Transaktionen erfordert das lokale Aktienrecht sogar die Verwendung eigener Aktien. Damit kann ein Unternehmen eine Übernahme möglicherweise gar nicht vollständig durch Barmittel finanzieren.

Aktienrückkäufe für Mitarbeiterbeteiligung

Eine Aktiengesellschaft hat die Möglichkeit, Mitarbeiteraktien auszugeben. Diese können die Motivation und Identifikation der Mitarbeiter steigern, da sie sich als Inhaber ihres Arbeitgebers begreifen. Gängig ist dabei ein Abschlag auf den tatsächlichen Aktienkurs, wenn eigene Mitarbeiter die Aktien kaufen. Im Gegenzug ist die maximal verfügbare Stückzahl pro Mitarbeiter normalerweise begrenzt, damit dieser Vorteil nicht unlimitiert genutzt werden kann.

Damit die Gesellschaft Aktien an die eigenen Mitarbeiter ausgeben kann, muss sie beispielsweise eine Kapitalerhöhung durchführen, also neue Aktien zeichnen. Alternativ kann sie eigene Aktien aus Aktienrückkäufen hierfür verwenden.

Hinweis: Der Abschlag beziehungsweise Rabatt bei Mitarbeiteraktienprogrammen ist als geldwerter Vorteil zu versteuern. Wird die jeweils geltende Freigrenze (nicht Freibetrag) überschritten, ist der gesamte Betrag, den ein Mitarbeiter durch die Mitarbeiteraktien „spart“ steuerlich zu berücksichtigen.

Kurspflege

Das Instrument der Aktienrückkäufe kann ebenfalls zu einer Kurssteigerung führen, indem sich individuelle Kennzahlen durch die Verringerung der handelbaren Aktien verbessern. Eine geringere Aktienanzahl hat beispielsweise bei gleichbleibenden Rahmenbedingungen eine Erhöhung der EPS (Gewinn pro Aktie) oder eine Senkung der PE Ratio (KGV) zur Folge. Da sich ein unveränderter Unternehmenswert auf weniger Anteilsscheine verteilt, erwarten Anleger häufig steigende Kurse aufgrund von Aktienrückkäufen. Verändern sich jedoch beispielsweise andere Unternehmenskennzahlen negativ, können die Kurse auch trotz Aktienrückkaufprogramm sinken.

Einflussnahme auf die Aktionärsstruktur

Mit der Durchführung eines Aktienrückkaufprogramms können ein Unternehmen beziehungsweise dessen Eigentümer darauf hoffen, dass eine geringere Anzahl von Aktionären die Folge ist. Weniger Aktionäre können der Grundstein für eine leichtere Entscheidungsfindung auf der Hauptversammlung sein. Insbesondere, wenn sich in der Vergangenheit Lager mit unterschiedlichen Plänen und Vorstellungen herausgebildet haben. Diese können ein Unternehmen handlungsunfähig machen und strukturelle Veränderungen blockieren. Geben einige dieser Investoren ihre Anteile im Rahmen des Aktienrückkaufes ab, kann sich die Entscheidungsmehrheit verschieben.

Signal an den Kapitalmarkt

Hält das Management eines Unternehmens den Preis der Aktien für unterbewertet, kann es mithilfe eines Aktienrückkaufes diese Botschaft an den Kapitalmarkt senden. Das Unternehmen kann mit dem Kauf eigener Aktien deutlich machen, dass es die eigenen Aktien derzeit für eine der besten Investitionsalternativen hält. Dieses Signal kann andere Kapitalmarktteilnehmer dazu bringen, sich mit dem Unternehmen näher auseinanderzusetzen beziehungsweise dessen Aktien ebenfalls zu kaufen.

Bilanzierung von Aktienrückkäufen

Nachdem ein Unternehmen Aktien zurückgekauft hat, muss es diese in der eigenen Bilanz gesondert ausweisen. Hierfür ist im deutschsprachigen Raum die Bilanzposition „zurückgekaufte Aktien“ üblich. Zurückgekaufte Aktien mindern grundsätzlich das Eigenkapital eines Unternehmens, weil Sie mit finanziellen Mitteln bezahlt wurden, die aus der Bilanz verschwinden. Der aktive Bilanzposten „Barmittel“ dient in der Regel als Gegenposition.

Sinkt beispielsweise der Wert der Barmittel durch Aktienrückkäufe von 1.000 Euro auf null, verringert sich auch das Eigenkapital um diesen Wert. In der direkten Folge steigt der Verschuldungsgrad und die Eigenkapitalquote sinkt. Es findet eine Bilanzverkürzung statt.

Aktienrückkäufe aus Barmitteln - Beispiel

Das Instrument der Aktienrückkäufe kann sogar so lange angewendet werden, bis die Bilanzposition „Eigenkapital“ negativ wird und damit auch erheblich an Aussagekraft einbüßt. Durch den gesonderten Bilanzausweis können Investoren das Eigenkapital auch ohne den Einfluss von Aktienrückkäufen betrachten.

Bei einem fremdkapitalfinanzierten Aktienrückkauf sinkt die Eigenkapitalquote stärker als bei dem Kauf aus eigenen Mitteln. Das ist darauf zurückzuführen, dass sich die Bilanzsumme nicht ändert. Stattdessen wird Fremdkapital aufgenommen und die Eigenkapitalposition verringert. Die liquiden Mittel verbleiben in der Bilanz, da sie nicht eingesetzt wurden.

Aktienrückkäufe auf Kredit - Beispiel

Aktienrückkauf – Interpretation & Bedeutung

Aktienrückkäufe können in der Praxis sowohl negative als auch positive Aspekte aus Sicht eines Investors indizieren. Darüber hinaus kann der Rückkauf eigener Aktien auf weitere Marktteilnehmer wie beispielsweise Konkurrenten oder Banken einen anderen Einfluss haben als auf die Investoren eines Unternehmens. Daher ist bei der Interpretation von Aktienrückkäufen sowohl ihr Umfang als auch die jeweilige Betrachtungsperspektive relevant. Im Folgenden liegt der Fokus der Bewertung auf der Sicht der Aktionäre.

Tendenziell eine positive Signalwirkung

Ein wesentlicher Vorteil von Aktienrückkäufen ist die Möglichkeit für zusätzliche Kurssteigerungen. Grundsätzlich hat die geringere Anzahl an handelbaren Aktien einen positiven Einfluss auf den Kurs und sorgt in diesem Rahmen für einen höheren Shareholder Value. Der bereits ausgeführte Steuerstundungseffekt wirkt sich zusätzlich positiv aus. Neben der Erhöhung des Aktienkurses können Aktienrückkäufe auch ein Instrument zur Senkung der Volatilität sein. Das Management kann seinerseits zusätzliche Nachfrage aufbauen, um Kursverluste zu begrenzen. Aus Unternehmenssicht positiv ist dabei der vergleichsweise geringe Kaufkurs der Aktien.

Ein weiterer Vorteil der geringeren Aktienanzahl ist eine tendenziell höhere Dividende. Schüttet ein Unternehmen einen unveränderten Geldbetrag aus, erhöht sich durch den Rückkauf von Aktien die Dividendenrendite für alle verbliebenen Aktionäre.

Chance für Verkäufer

Investoren, die sich möglicherweise von einer Aktie trennen möchten, können dies im Rahmen eines Tender-Verfahrens für gewöhnlich mit einem Kursaufschlag in die Tat umsetzen. Sie erhalten einen höheren Verkaufskurs, als wenn sie die Order an einer Börse platziert hätten.

Für eine positive Bewertung eines Aktienrückkaufs kann auch die Frage nach der Herkunft die liquiden Mittel eine Rolle spielen. Stammt das Geld beispielsweise aus dem Verkauf eines Unternehmensteiles, kann es möglicherweise nicht sinnvoll in weiteres Unternehmenswachstum investiert werden. Der Aktienrückkauf wäre positiver zu bewerten, als wenn die Mittel aus dem operativen Geschäft stammen und es keine Investitionsmöglichkeiten gäbe.

Kritische Aspekte von Aktienrückkäufen

Einer der zentralen Kritikpunkte an Aktienrückkäufen ist, dass die Kurssteigerungen, die ein Aktienrückkauf erreicht, nicht zwangsweise nachhaltig sein müssen. In diesem Fall liefern sie keinen Mehrwert für das Unternehmen und dessen Aktionäre.

Vielmehr kann der Rückkauf von Aktien ein Indiz dafür sein, dass es keine alternativen Ideen für die Investition liquider Mittel gibt. Dies kann auf geringe Wachstumschancen und einen gesättigten Markt hindeuten. Geringes Unternehmenswachstum kann auch die Rendite negativ beeinflussen.  Ebenfalls kann diese Form der Kurspflege dazu verwendet werden, um von fundamentalen Problemen eines Unternehmens abzulenken, indem die Aktionäre „ruhig gestellt“ werden. Darüber hinaus kann das Geld, was für den Aktienrückkauf verwendet wird, bei späteren Investitionsprojekten fehlen. Dies kann das Wachstum eines Unternehmens abermals bremsen.

Mögliche Überbewertung

Ein weiteres Risiko entsteht in der Bewertung der Aktie selbst. Der Aktienrückkauf in einer Phase der Kursstärke kann dazu führen, dass ein Unternehmen Aktien zu einem Kurs oberhalb des fairen Wertes zurückkauft. Hiervon würden nur diejenigen Aktionäre profitieren, die ihre Aktien zu diesem Kurs verkaufen konnten. Für die übrigen Aktionäre ist der Aktienrückkauf zu hohen Kursen tendenziell nachteilig. Dies kann sich insbesondere in Krisenzeiten auswirken, weil weniger Liquidität und finanzieller Spielraum vorhanden sind.

Der möglicherweise nur kurzfristige Effekt von Kurssteigerungen durch Aktienrückkäufe kann grundsätzlich auch missbräuchlich eingesetzt werden. In der Unternehmenspraxis können die Boni von Managern auch vom Kurs der Aktie abhängen. Dies kann einen Anreiz schaffen, mittels Aktienrückkäufen den Kurs zum jeweiligen Stichtag auf das gewünschte Niveau anzuheben, um einen eigenen finanziellen Vorteil zu erzielen. Die Nachhaltigkeit dieser Maßnahme wird dabei nicht notwendigerweise bedacht.

Negativer Einfluss auf das Indexgewicht

Während die sinkende Anzahl von Aktien im Freefloat häufig positiv bewertet wird, können sich daraus auch Nachteile ergeben. Beispielsweise hängt die Indexgewichtung eines Unternehmens ausschließlich vom Kurs aller frei handelbaren Anteile ab (Marktkapitalisierung). Steigt der Kurs eines Unternehmens jedoch nicht in gleichem Maße, wie es eigene Aktien gekauft hat, verringert sich das Gewicht in einem Index. Würde ein Unternehmen beispielsweise fünf Prozent der im Umlauf befindlichen Aktien zurückkaufen, müsste der Kurs nachhaltig um fünf Prozent steigen.

Während ein geringerer prozentualer Anteil an einem Index oder der Abstieg in einen tieferliegenden Index selbst keine Nachteile bedeutet, kann der Aktienkurs durch Verkäufe von Fonds unter Druck geraten. Insbesondere Indexfonds (ETFs) stellen einen zu beachtenden Angebots- und Nachfragefaktor dar. Eine geringere Marktkapitalisierung beziehungsweise der Abstieg aus einem Index kann dazu führen, dass ETFs Anteile in einer erheblichen Größenordnung kurzfristig veräußern müssen. Dies kann den Aktienkurs belasten.

Möglicher Nachteil durch einen Indexwechsel

Steigt eine Aktie aus dem DAX in den MDAX ab, sind alle ETFs auf den DAX zum Verkauf dieser Aktie verpflichtet. Tendenziell ist das Fondsvolumen auf den Leitindex eines Landes größer als das Volumen in Nebenwerten. Aus diesem Grund herrscht eine geringere Nachfrage nach den Aktien des Unternehmens als zuvor. Daher ist davon auszugehen, dass der Aktienkurs möglicherweise aufgrund des Indexwechsels sinkt.

Aktienrückkauf vs. Dividendenausschüttung

Grundsätzlich stellen sowohl Aktienrückkauf als auch Dividendenausschüttung eine Möglichkeit dar, um Eigenkapital an die Aktionäre zurückzuführen. Im Fall der Dividenden steht es den Aktionären als Barmittel zur freien Verfügung. Im Gegensatz dazu können die Investoren bei Aktienrückkäufen nicht frei über die Verwendung des Geldes entscheiden. Sie können lediglich auf den positiven Kurseffekt setzen, um die Aktie zu einem höheren Kurs als bisher verkaufen zu können. Wirkt die Kurssteigerung dagegen nachhaltig, können diese einer Dividendenzahlung aus steuerlicher Sicht möglicherweise vorzuziehen sein.

Eine Sonderstellung nehmen hierbei Aktionäre ein, die eine Aktie vor dem Jahr 2009 gekauft haben. Diese sind nicht verpflichtet, zum Verkaufszeitpunkt die Kapitalertragssteuer zu zahlen. Eine Kurssteigerung ist für diese Aktionäre praktisch steuerfrei. Der Vorteil des Aktienrückkaufs gegenüber der Dividendenausschüttung fällt für diesen Spezialfall folglich am größten aus.

Beispiel – Aktienrückkauf der Allianz SE

Die deutsche Allianz SE hat zwischen den Jahren 2017 und 2020 Aktienrückkäufe mit einem Volumen von insgesamt 8,2 Milliarden Euro getätigt. Die Anzahl der Aktien im Umlauf hat sich durch die insgesamt fünf Rückkaufprogramme um fast 45 Millionen Stück verringert. Im Rahmen des Rückkaufprogramms zwischen März und April 2020 kaufte die Gesellschaft 1,17 % des Grundkapitals in insgesamt sieben Tranchen zurück.

Allianz SE - Aktienrückkauf 2020 (Auszug)
Allianz SE – Aktienrückkaufprogramm 2020 (Auszug)

Bereits am 20.02.2020 kündigte die Allianz den Rückkauf im Rahmen einer Ad-hoc-Meldung an. Im Anhang des Geschäftsberichtes (S. 80) nimmt das Unternehmen genauer Stellung zu der Auswirkung der Aktienrückkäufe und erläutert diese. Die Summe, der insgesamt ausgegebenen Aktien, ist im Betrachtungszeitraum um circa fünf Millionen Stück gesunken.

Allianz SE - Auswirkungen des Aktienrückkaufprogramms 2020 auf dem Free Float
Allianz SE - Auswirkungen des Aktienrückrufprogramms 2020 auf dem Free Float (Auszug aus dem Geschäftsbericht)

Bis zum Kurseinbruch aufgrund der Corona-Krise zeichnet sich für den Zeitraum der Aktienrückkäufe ein positives Kursbild. Einen Teil können hierzu die Rückkäufe beigetragen haben.

Allianz SE - Auswirkungen des Aktienrückkaufprogramms 2020 auf dem Aktienkurs
Allianz SE - Auswirkungen des Aktienrückkaufprogramms 2020 auf dem Aktienkurs (Auszug Investor Relations)

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