Shareholder Value – Definition & Berechnung

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Shareholder Value (deutsch: „Aktionärswert“) ist der Marktwert (teilweise auch Ertragswert) des Eigenkapitals eines börsennotierten Unternehmens. Es ist folglich der Wert, der den Aktionären (den Shareholdern) gehört. Darüber hinaus kann der Shareholder Value auch als eine Strategie beziehungsweise Unternehmensphilosophie begriffen werden. Die Unternehmen orientieren sich dann an der langfristigen Wertsteigerung für die Aktionäre. Dies kann sich positiv auf die Rendite der Investoren auswirken.

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Shareholder Value – Definition

Der Shareholder Value beschreibt den Unternehmenswert auf Basis seines Eigenkapitals. Bei einer einzelnen Aktiengattung entspricht dies in etwa der Anzahl der ausstehenden Aktien multipliziert mit dem aktuellen Aktienkurs. Dividenden erhöhen den Shareholder Value, die Ausgabe neuer Aktien (z.B. durch Aktienoptionen) verringert ihn.

Berechnung des Shareholder Value

Die Berechnung des Shareholder Value kann je nach Zielsetzung und Perspektive auf unterschiedliche Weise erfolgen.

Marktkapitalisierung

Die Marktkapitalisierung wird berechnet, indem die Anzahl der ausstehenden Aktien mit dem aktuellen Börsenkurs je Aktie multipliziert wird. Dies ergibt den Marktwert des gesamten Eigenkapitals. Die Formel lautet somit wie folgt:

Shareholder~Value=Anzahl~ausstehender~Aktien*Kurs~je~Aktie

Bei mehreren Aktiengattungen (z.B. Stammaktien und Vorzugsaktien) kann die Berechnung komplexer werden, da verschiedene Aktiengattungen unterschiedliche Rechte und Werte haben können.

Discounted Cash Flow (DCF) Methode

Die DCF-Methode ist eine häufig verwendete Methode zur Berechnung des Shareholder Value. Sie schätzt den Barwert der zukünftigen freien Cashflows, die ein Unternehmen nach Abzug der Kapitalkosten erwirtschaften wird. Die Berechnungsschritte sind

  1. Prognose der Cashflows, die das Unternehmen in der Zukunft erwirtschaften wird.
  2. Bestimmung des Kapitalkostensatzes (Weighted Average Cost of Capital, WACC).
  3. Abzinsung zukünftiger Cashflows auf den Gegenwartswert.

Die Formel lautet:

DCF=\frac{CF1}{(1+r)^1}+\frac{CF2}{(1+r)^2}+(…)+\frac{CF2}{(1+r)^n}
  • CF = Cash Flow z.B. Free Cash Flow (FCF)
  • r = Diskontierungszinssatz
  • n= Zeit in Jahren

In diesem Kontext trägt der Shareholder Value dann auch den Begriff Kapitalwert. Diese Kennzahl kann für einzelne Investitionen als auch für ganze Unternehmen gebildet werden, wobei nur die unternehmensweite Berechnung der Kennzahl dem Aktionärswert entspricht.

Economic Value Added (EVA)

Economic Value Added (EVA) misst den wirtschaftlichen Gewinn eines Unternehmens und berücksichtigt die Kosten des eingesetzten Kapitals. Der EVA wird berechnet, indem das Nettoergebnis nach Steuern (NOPAT) von den Gesamtkapitalkosten abgezogen wird. Die Formel lautet:

Economic~Value~Added=NOPAT-(WACC*Capital~Employed)

Einflussfaktoren des Shareholder Value

Um den Aktienkurs und damit den Shareholder Value zu steigern, können Unternehmen gezielte Maßnahmen ergreifen. Aktiengesellschaften können z.B. das Wachstum von Gewinn, Umsatz oder Cashflow forcieren. Die Verbesserung dieser Kennzahlen wird vom Kapitalmarkt in der Regel positiv aufgenommen und kann zu steigenden Kursen und damit zu einem höheren Shareholder Value führen.

Unabhängig der absoluten Kennzahlen ist ein Vergleich mit Wettbewerbern üblich. Erwirtschaftet ein Unternehmen mehr Gewinn als die Vergleichsgruppe, ist mit einem höheren Shareholder Value zu rechnen als bei den Vergleichsunternehmen.

Verbesserung der Ertragslage

Verbesserte Finanzkennzahlen sind häufig auf Effizienzsteigerungen, Kosteneinsparungen oder Produktinnovationen zurückzuführen.

  • Eine Effizienzsteigerung liegt dann vor, wenn mit den bestehenden Mitteln mehr Produkte oder Dienstleistungen erstellt werden können. Dies erhöht automatisch Gewinn und Umsatz eines Unternehmens.
  • Kosteneinsparungen machen sich dagegen nur auf der Kostenseite bemerkbar. Insbesondere der Abbau von Personal ist ein häufiger Ansatz zur Kostenreduktion in Unternehmen.
  • Der letzte zentrale Ansatzpunkt ist das Produktportfolio. Grundsätzlich erzielt ein Unternehmen den höchsten Aktionärswert, wenn es die margenstärksten Produkte verkauft. Die Grundvoraussetzung ist dabei jedoch, dass ausreichend Nachfrage für diese Produkte vorhanden ist.

Strategische Aufstellung

Unternehmen, die den Shareholder Value nachhaltig maximieren wollen, müssen langfristig denken und strategische Entscheidungen treffen, die Wachstum, Stabilität und Rentabilität sichern. Dies bedeutet oft, dass Projekte mit hohem Risiko und niedriger erwarteter Rendite vermieden werden. Im Vordergrund stehen dabei eine gute Corporate Governance und eine transparente Berichterstattung. Der Aktionärswert kann somit auch als Indikator für die (erwartete) Zukunftsfähigkeit eines Unternehmens dienen.

Mergers & Acquisitions

Bei den bereits beschriebenen Maßnahmen handelt es sich um Formen des organischen Wachstums. Ein Unternehmen wächst dann aus eigener Kraft. Dem gegenüber können auch Unternehmenszukäufe und Fusionen (Mergers & Acquisitions) legitime Mittel zur Werterhöhung eines Unternehmens sein.

Solche Zusammenschlüsse sind potenziell in der Lage, Synergien zu realisieren. Dies kann sich in geringeren Kosten oder in einem höheren Ertrag widerspiegeln. Aus diesem Grund werden strategische Zusammenschlüsse von Unternehmen vielfach positiv am Kapitalmarkt aufgenommen.

Leverage

Auch der sogenannte Leverage-Effekt kann sich positiv auf den Aktionärswert auswirken. Der Leverage-Effekt besagt, dass die Eigenkapitalrendite eines Unternehmens durch die Aufnahme von Fremdkapital steigen kann. Die Gesamtkapitalrendite muss lediglich oberhalb der Fremdkapitalzinsen liegen. Durch eine steigende Eigenkapitalrendite kann ein beschleunigter Wertzuwachs des Eigenkapitals angenommen werden, weshalb der Leverage-Effekt mit einem wachsenden Shareholder Value in Verbindung gebracht werden kann.

Aktienrückkäufe & Dividendenzahlungen

Sowohl Aktienrückkäufe als auch Dividendenausschüttungen sind Instrumente der Gewinnverwendung. Unternehmen können Gewinne mit den beiden Instrumenten an die Shareholder zurückführen.

  • Im Fall der Dividende erzeugt dies einen direkten und unwiderruflichen Zuwachs des Shareholder Values, da ein Teil der Investition an den Investor ausgezahlt wird.
  • Aktienrückkäufe haben dagegen üblicherweise indirekte Effekte auf den Shareholder Value.

Durch den Rückkauf eigener Aktien können Unternehmen die Anzahl ausstehender Aktien verringern. Ausgehend von konstanten Rahmenbedingungen, erhöht dies den Wert aller verbliebenen Aktien. Während eine Dividendenzahlung den Investoren garantiert zugutekommt, müssen die Kurse aufgrund von Aktienrückkäufen nicht zwangsweise steigen.

Thesaurierung

Alternativ zu Aktienrückkäufen und Dividenden hat ein Unternehmen die Möglichkeit, positive Cash Flows und Gewinne im Unternehmen zu behalten und erneut zu investieren. In diesem Fall ist von einer Thesaurierung die Rede.

Je nach Innovations- und Wachstumskraft eines Unternehmens können einbehaltene Gewinne einen größeren Effekt haben als Aktienrückkäufe oder Dividenden, da das Geld für Ausschüttungen und Aktienrückkäufe dem Unternehmen entzogen wird. Verbleibt das Geld im Unternehmen, kann es im Sinne der Unternehmensstrategie eingesetzt werden und die bereits erläuterten Kennzahlen erhöhen. Der daraus resultierende Kurseffekt kann die Ausschüttungen potenziell überkompensieren.

Hinweis: Die Rendite und auch der Shareholder Value einer Aktie beziehungsweise eines Unternehmens setzen sich aus Kurszuwächsen und Ausschüttungen zusammen. Kurszuwächse können abermals in Effekte aus der Unternehmensentwicklung und Aktienrückkäufe aufgeteilt werden. Letztendlich ist für den Aktionärswert jedoch der gesamte Return on Investment – bestehend aus allen Komponenten – relevant.

Shareholder-Value-Ansatz als Konzept

Der Shareholder-Value-Ansatz entstand in den 1980er Jahren, maßgeblich beeinflusst durch die Arbeiten von Alfred Rappaport, Professor an der Northwestern University. Dieser Ansatz betont, dass das Hauptziel eines Unternehmens darin bestehen sollte, den Wert für die Aktionäre zu maximieren. Rappaport argumentierte, dass die langfristige Maximierung des Shareholder Value zu einer effizienteren Ressourcenallokation und letztlich zu nachhaltigem Unternehmenserfolg führe.

Gesetzliche Vorgaben und ethische Verantwortung

Neben dem Shareholder Value müssen Unternehmen aufgrund gesetzlicher und strategischer Rahmenbedingungen weitere Themenfelder berücksichtigen. Der reinen Gewinnmaximierung stehen in Deutschland beispielsweise Regelungen und Gesetze entgegen. Dazu gehören das Arbeitsschutzgesetz, der Mindestlohn oder Tarifverträge.

Zudem muss ein Unternehmen einen erhöhten Aufwand in Kauf nehmen, wenn es um die öffentliche Wahrnehmung geht. Ethische Standards wie Arbeitsbedingungen und der Umgang mit der Umwelt können auch der Gewinnmaximierung dienen, denn ohne die Gunst der Kunden oder Mitarbeiter würde ein Unternehmen Umsatzeinbußen erleiden.

Wandel in der Verwendung des Begriffs

Der Begriff „Shareholder Value“ wird heute seltener verwendet, nicht zuletzt aufgrund negativer Beispiele, in denen Unternehmen rücksichtslos die kurzfristige Maximierung des Aktionärwerts verfolgten, was zu langfristigen Schäden und einer schlechten Reputation führte. Stattdessen wird das Ziel der langfristigen Wertsteigerung häufig als „Value Based Management“ oder „Value Based View“ bezeichnet.

Hinweis: Die Maximierung des Shareholder Value ist keine Pflicht für Unternehmen. Jedes Unternehmen kann seine eigene Strategie entwickeln. Beispielsweise gibt es in Deutschland die Rechtsform der gemeinnützigen GmbH (gGmbH). Diese verfolgt keine Gewinnerzielungsabsicht und kann daher keinen nennenswerten Aktionärswert generieren. Auch andere Kapitalgesellschaften können das Ziel verfolgen, den Status quo zu erhalten. Dies kann sich ebenfalls negativ auf die Steigerung des Shareholder Value auswirken.

Kritik am Shareholder Value

Shareholder Value wird kritisiert, weil er die Aktionäre als zentrale Stakeholdergruppe in den Mittelpunkt stellt. Ein Unternehmen hat jedoch mehr Stakeholder als nur Aktionäre, darunter Mitarbeiter, Kunden, Lieferanten und die Gesellschaft als Ganzes. Das Verhalten, das den höchsten Shareholder Value verspricht, ist nicht notwendigerweise gut für die Umwelt oder die Gesellschaft. Die Aussagekraft des Shareholder Value allein ist daher begrenzt.

Zudem kann eine kurzfristige Maximierung des Aktionärwertes dem Unternehmen langfristig schaden. Strafzahlungen bei Nichteinhaltung von Auflagen, Fachkräftemangel oder eine sinkende Reputation sind mögliche Folgen einer kurzfristigen Orientierung am Shareholder Value. Daher spielt der Zeithorizont bei der Berechnung der Kennzahl eine entscheidende Rolle. Je länger der Betrachtungszeitraum, desto eher kann sich nachhaltiges Handeln auch positiv auswirken.

Ein struktureller Nachteil ist der Zusammenhang zwischen Aktienkursen und Unternehmenserfolg. Nicht immer steigen die Aktienkurse bei einer positiven Unternehmensentwicklung. Umgekehrt kann der Aktienkurs auch bei einer negativen Unternehmensentwicklung steigen. Dies liegt daran, dass sich Aktienkurse durch Angebot und Nachfrage bilden und nicht direkt an die Entwicklung eines Unternehmens gekoppelt sind.

Gesamtwirtschaftliche Einflüsse können trotz steigender Gewinne und hoher Eigenkapitalrendite zu sinkenden Kursen führen, weil mehr Anleger Aktien verkaufen als nachfragen. Wirtschaftskrisen, politische Spannungen oder gesetzliche Regulierungen sind einige mögliche Szenarien. Der Shareholder Value allein ist daher kaum ein verlässlicher Indikator für die Qualität eines Unternehmens.

Häufige Fragen

Was ist ein Shareholder und was ist ein Stakeholder?

Die Interessengruppen eines Unternehmens lassen sich grundsätzlich in Shareholder (Aktionäre) und Stakeholder (Sonstige Interessengruppen) unterteilen.

Shareholder profitieren von einer Steigerung des Unternehmenswertes und versuchen eine möglichst hohe Rendite zu erwirtschaften. Stakeholder können dagegen andere Interessen verfolgen.  Dies können beispielsweise

  • Stabilität (z. B. Lieferanten, Kunden, Mitarbeiter),
  • Nachhaltigkeit (z. B. Bürger, Umweltorganisationen) oder
  • hohe ethische Standards (z. B. Mitarbeiter, Politik) sein.

Die Ziele von Shareholdern und Stakeholdern können sich gegenseitig begünstigen, aber auch miteinander konkurrieren.

Der Aktienkurs, der ein direkter Einflussfaktor für den Aktionärswert ist, kann maßgeblich durch das Management eines Unternehmens beeinflusst werden. Langfristig wertsteigernde Strategien können zu steigenden Aktienkursen und damit mehr Shareholder Value führen. Umgekehrt können sich unkluge Entscheidungen negativ auswirken.

Was ist der Unterschied zwischen Shareholder Value und Stakeholder Value?

Während der Shareholder Value primär die Wertsteigerung aus Sicht der Anteilseigner beschreibt, befasst sich der Stakeholder Value mit dem Mehrwert eines Unternehmens für die übrigen Anspruchsgruppen.

Mögliche Bewertungskonzepte sind vergleichbar einer Matrix aufgebaut, in der für jede identifizierte Anspruchsgruppe Punkte vergeben werden können. Für die Mitarbeiter und die Bevölkerung haben beispielsweise sichere und gut bezahlte Arbeitsplätze einen positiven Effekt. Auch der Staat kann durch die Ansiedlung eines Unternehmens in Form von Steuereinnahmen profitieren. Eine solide Finanzplanung sichert wiederum Arbeitsplätze und kommt Lieferanten, Kunden oder Fremdkapitalgebern wie Banken zugute.

Aufgrund der unterschiedlichen Anspruchsgruppen und Anspruchstypen lässt sich Stakeholder Value kaum in einer Zahl ausdrücken. Vielmehr ist eine Einschätzung möglich, ob ein Unternehmen aus Sicht aller Anspruchsgruppen mehr oder weniger Wert schafft. Unter Berücksichtigung von Nachhaltigkeitsleitlinien, ESG-Scores und Kundenerwartungen sind ein positiver Shareholder Value und Stakeholder Value immer häufiger miteinander vereinbar. In der Vergangenheit war dies vergleichsweise selten der Fall.

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