Shareholder Value – Definition & Berechnung

Shareholder Value – Definition

Der Shareholder Value bezeichnet den Wert des Eigenkapitals eines Unternehmens. Bei börsennotierten Unternehmen lässt sich dieser Wert laufend am Markt beobachten und ergibt sich aus der Anzahl der ausstehenden Aktien multipliziert mit dem aktuellen Aktienkurs. Bei nicht börsennotierten Unternehmen muss der Eigenkapitalwert dagegen geschätzt werden, zum Beispiel mit einem Bewertungsverfahren wie der DCF-Methode.

Als betriebswirtschaftliches Konzept fokussiert sich der Shareholder-Value-Ansatz auf die Steigerung des Eigenkapitalwerts für die Aktionäre. Im Zentrum steht die Frage, ob Managemententscheidungen den Wert des Unternehmens nachhaltig erhöhen – nicht nur kurzfristig den Aktienkurs.

Berechnung des Shareholder Value

Die Ermittlung des Shareholder Value kann je nach Perspektive unterschiedlich erfolgen. In der Praxis werden vor allem drei Ansätze genutzt:

• Die Marktkapitalisierung zeigt den aktuellen Marktwert des Eigenkapitals eines börsennotierten Unternehmens.
• Die Discounted Cash Flow (DCF) Methode schätzt den intrinsischen Unternehmens- oder Eigenkapitalwert auf Basis zukünftiger Cashflows.
• Der Economic Value Added (EVA) ist keine direkte Bewertungsmethode, sondern eine wertorientierte Kennzahl, die zeigt, ob ein Unternehmen in einer Periode wirtschaftlichen Mehrwert geschaffen hat.

Marktkapitalisierung

Die Marktkapitalisierung ist die einfachste Methode, um den Marktwert des Eigenkapitals eines börsennotierten Unternehmens zu bestimmen. Sie ergibt sich aus der Anzahl der ausstehenden Aktien multipliziert mit dem aktuellen Aktienkurs:

Discounted Cash Flow (DCF) Methode

Die DCF-Methode bewertet Unternehmen auf Basis der erwarteten zukünftigen Cashflows. Dabei werden die freien Cashflows mit einem angemessenen Diskontierungssatz auf den heutigen Wert abgezinst.

Berechnungsschritte:

• Prognose der zukünftigen Cashflows (z. B. Free Cash Flow).
• Bestimmung des Kapitalkostensatzes, etwa des WACC für den Unternehmenswert oder der Eigenkapitalkosten für den Eigenkapitalwert.
• Abzinsung der zukünftigen Cashflows auf den heutigen Wert mittels eines risikoadäquaten Diskontierungssatzes.

Eine typische Formel zur Ermittlung des Unternehmenswerts lautet:

• FCFF = Free Cash Flow to the Firm im Jahr t
• WACC = gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten
• TV = Terminal Value
• n = Anzahl der betrachteten Jahre

Economic Value Added (EVA)

Der Economic Value Added (EVA) misst den wirtschaftlichen Mehrwert eines Unternehmens in einer Periode, indem er den operativen Gewinn nach Steuern (NOPAT) mit den Kapitalkosten des eingesetzten Kapitals vergleicht:

• NOPAT (Net Operating Profit After Taxes) = operativer Gewinn nach Steuern
• WACC = gewichtete Kapitalkosten
• Capital Employed = eingesetztes Kapital

Ein positiver EVA bedeutet, dass das Unternehmen in der betrachteten Periode eine höhere Rendite erzielt hat, als es für sein eingesetztes Kapital zahlen muss. EVA ist damit eine wichtige Kennzahl der wertorientierten Unternehmenssteuerung, ersetzt aber keine vollständige Unternehmensbewertung.

Einflussfaktoren des Shareholder Value

Unternehmen können gezielt Maßnahmen ergreifen, um ihren Eigenkapitalwert zu steigern. Dazu zählen steigende Gewinne, Umsätze und Cashflows, sofern diese nachhaltig sind und die Kapitalkosten übertreffen. Entscheidend ist dabei nicht nur die absolute Entwicklung, sondern auch die Qualität des Geschäftsmodells, die Kapitalallokation und der Vergleich mit Wettbewerbern.

Verbesserung der Ertragslage

Steigende Finanzkennzahlen resultieren meist aus Effizienzsteigerungen, Kosteneinsparungen oder Produktinnovationen:

• Effizienzsteigerung: Mehr Produktion oder Dienstleistungen mit bestehenden Ressourcen können Umsatz und Gewinn erhöhen.
• Kostensenkung: Niedrigere Kosten können die Profitabilität steigern, sollten jedoch nicht zulasten von Innovationskraft, Qualität oder Arbeitgeberattraktivität gehen.
• Produktportfolio-Optimierung: Unternehmen steigern ihren Wert häufig dann, wenn sie margenstarke Produkte mit stabiler Nachfrage verkaufen („Cash Cows„).

Strategische Aufstellung

Eine nachhaltige Shareholder-Value-Strategie erfordert langfristiges Denken. Unternehmen müssen wachstumsfähige und robuste Geschäftsmodelle entwickeln, Kapital diszipliniert einsetzen und eine transparente Corporate Governance sicherstellen. Der Shareholder Value kann damit auch als Ausdruck der erwarteten zukünftigen Wertschöpfung verstanden werden.

Mergers & Acquisitions (M&A)

Neben organischem Wachstum können Fusionen und Übernahmen den Unternehmenswert steigern, wenn tatsächlich Synergien realisiert werden. Hohe Kaufpreise, Integrationsrisiken oder Fehleinschätzungen können den Shareholder Value jedoch auch verringern. M&A-Transaktionen sind daher nur dann wertsteigernd, wenn die erwarteten Vorteile die Kosten und Risiken übersteigen.

Leverage-Effekt

Der Leverage-Effekt beschreibt den Einfluss von Fremdkapital auf die Eigenkapitalrendite. Solange die Gesamtkapitalrendite über den Fremdkapitalkosten liegt, kann eine höhere Verschuldung die Eigenkapitalrendite erhöhen. Gleichzeitig steigt aber auch das finanzielle Risiko. Ein positiver Effekt auf den Shareholder Value entsteht daher nur, wenn die höhere Verschuldung nachhaltig tragfähig bleibt.

Aktienrückkäufe & Dividendenzahlungen

Unternehmen nutzen zwei zentrale Instrumente zur Gewinnverwendung:

• Dividenden führen zu einer direkten Ausschüttung an Aktionäre und sind Bestandteil der Gesamtrendite einer Aktie.
• Aktienrückkäufe reduzieren die Anzahl ausstehender Aktien und können Kennzahlen je Aktie erhöhen, schaffen aber nur dann zusätzlichen Wert, wenn die Aktienrückkäufe zu einem wirtschaftlich sinnvollen Preis erfolgen und die Kapitalverwendung insgesamt überzeugt.

Thesaurierung

Anstelle von Ausschüttungen können Unternehmen Gewinne im Unternehmen behalten und in Wachstum, Innovation oder Schuldenabbau investieren. Diese Strategie steigert den Unternehmenswert dann besonders stark, wenn die erzielte Rendite auf das reinvestierte Kapital über den Kapitalkosten liegt.

Shareholder-Value-Ansatz als Konzept

Der Shareholder-Value-Ansatz gewann seit den 1970er- und vor allem in den 1980er-Jahren stark an Bedeutung. Milton Friedman argumentierte 1970, dass Unternehmen innerhalb der geltenden Regeln auf Gewinnerzielung ausgerichtet sein sollten. Jensen und Meckling lieferten 1976 mit ihrer Agency-Theorie eine wichtige theoretische Grundlage für die Diskussion über die Interessen von Eigentümern und Management. Später wurden darauf aufbauend auch aktienbasierte Vergütungssysteme als möglicher Mechanismus zur Interessenangleichung diskutiert.

Der Ökonom Alfred Rappaport entwickelte diese Gedanken weiter und prägte das wertorientierte Management maßgeblich. In seinem Ansatz steht nicht die kurzfristige Kursreaktion, sondern die langfristige Steigerung des Eigenkapitalwerts durch gute Investitions- und Finanzierungsentscheidungen im Vordergrund.

Gesetzliche Vorgaben und ethische Verantwortung

Trotz der Verbreitung des Shareholder-Value-Denkens unterliegen Unternehmen gesetzlichen und ethischen Grenzen. In Deutschland besteht keine generelle Pflicht, den Shareholder Value um jeden Preis zu maximieren. Vielmehr muss die Unternehmensleitung im Interesse des Unternehmens handeln und dabei auch die langfristige Entwicklung, die Finanzierung, die Beschäftigten sowie weitere Anspruchsgruppen im Blick behalten.

Zudem hat sich gezeigt, dass eine einseitige Fokussierung auf kurzfristige Aktionärsinteressen problematisch sein kann. Die öffentliche Wahrnehmung, Kundenbindung und Arbeitgeberattraktivität hängen nicht allein vom Aktienkurs ab, sondern auch davon, wie ein Unternehmen mit seinen Mitarbeitern, der Umwelt und der Gesellschaft umgeht.

Wandel in der Verwendung des Begriffs

In den letzten Jahren hat sich der Begriff „Shareholder Value“ teilweise von seinem ursprünglichen Verständnis entfernt. Negative Beispiele wie kurzfristige Gewinnorientierung, überzogene Aktienrückkäufe oder rein finanzgetriebene Übernahmen haben dazu beigetragen, dass der Begriff häufiger kritisch gesehen wird. Deshalb sprechen Unternehmen heute oft von „Value Based Management“ oder „wertorientierter Unternehmensführung“, um den Fokus auf nachhaltige Wertsteigerung zu legen.

Kritik am Shareholder Value

Der Shareholder-Value-Ansatz wird häufig kritisiert, weil er die Interessen der Aktionäre über die anderer Stakeholder stellt. Unternehmen sind jedoch nicht nur gegenüber ihren Eigentümern verantwortlich, sondern auch gegenüber Mitarbeitern, Kunden, Lieferanten, Kreditgebern und der Gesellschaft insgesamt.

Risiken des Konzeptes

Eine einseitige Fokussierung auf den Shareholder Value kann dazu führen, dass Maßnahmen, die kurzfristig Kennzahlen oder den Aktienkurs verbessern, langfristig negative Folgen für das Unternehmen haben:

• Reputationsschäden und Strafzahlungen: Unternehmen, die Umwelt- oder Sozialstandards vernachlässigen, um kurzfristig Kosten zu senken, riskieren Bußgelder, Rechtsstreitigkeiten und Vertrauensverlust.
• Sinkende Arbeitgeberattraktivität: Eine rein kurzfristige Gewinnorientierung kann zu schlechteren Arbeitsbedingungen, höherer Fluktuation und Fachkräfteproblemen führen. Empirische Studien deuten darauf hin, dass engagierte Mitarbeiter und hohe Zufriedenheit langfristig mit besserer Performance einhergehen können.
• Schwächere Innovationskraft: Werden Investitionen in Forschung, Entwicklung oder immaterielle Vermögenswerte zugunsten kurzfristiger Ergebnisse reduziert, kann dies die Wettbewerbsfähigkeit eines Unternehmens langfristig schwächen.

Falsche Anreize für das Management

Ein zentrales Problem ist die kurzfristige Orientierung vieler Unternehmen, die durch ungeeignet ausgestaltete variable Vergütungssysteme für Führungskräfte noch verstärkt werden kann. Werden Boni oder Aktienvergütungen primär an kurzfristige Kursziele geknüpft, entstehen Anreize, Maßnahmen mit schneller Wirkung zu bevorzugen – auch wenn diese langfristig wertvernichtend sein können.

Zusammenhang mit Aktienkurs nicht eindeutig

Ein strukturelles Problem des Shareholder-Value-Ansatzes ist zudem der nicht immer eindeutige Zusammenhang zwischen Aktienkurs und tatsächlichem Unternehmenserfolg. Der Aktienkurs wird durch Angebot und Nachfrage an der Börse bestimmt und reagiert auch auf Zinsen, Konjunktur, Marktstimmung oder politische Ereignisse. Beispielsweise können:

• Gute Unternehmensentscheidungen nicht sofort zu steigenden Kursen führen, wenn externe Faktoren wie Wirtschaftskrisen oder geopolitische Unsicherheiten Anleger belasten.
• Schwache Unternehmensstrategien kurzfristig dennoch belohnt werden, wenn der Markt etwa auf Kostensenkungen oder Aktienrückkäufe zunächst positiv reagiert.

Der Shareholder Value allein ist daher kein vollständiger Indikator für die Qualität eines Unternehmens. Für eine fundierte Beurteilung sind zusätzlich Strategie, Kapitalallokation, Wettbewerbsposition, Governance und Nachhaltigkeit der Erträge zu berücksichtigen.