Free Cash Flow (FCF) – Erklärung & Berechnung

Autor: - Inhaltlich geprüft von: Philipp Berger


Der Free Cash Flow (FCF) (deutsch: “freier Cash Flow”) ist eine Liquiditätskennzahl, die Auskunft über die frei zur Verfügung stehenden liquiden Mittel (Cashflows) eines Unternehmens gibt. Er wird von Anteilseignern oder Gläubigern eines Unternehmens zur Einschätzung der Ertragskraft herangezogen, beispielsweise zur Überprüfung der Kreditwürdigkeit oder des Spielraumes für Tilgungen, Dividendenzahlungen, Fusionen und Übernahmen und Aktienrückkaufprogrammen. Der Free Cash Flow ist unter anderem deshalb beliebt, weil er buchhalterisch – bspw. im Gegensatz zum Nettogewinn – nicht oder nur sehr schwer verzerrt oder manipuliert werden kann.

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Free Cash Flow (FCF) – Definition

Der Free Cash Flow (FCF) gibt an, welche liquide Mittel (“Cash”) dem Unternehmen nach Auszahlungen frei zur Verfügung stehen. Zum Free Cash Flow gehören alle liquide Mittel, die ein Unternehmen am Ende einer Periode für beispielsweise Tilgungen, Dividenden, Investitionen und Übernahmen oder Aktienrückkäufe verwenden kann.

Nützlich ist der Free Cash Flow sowohl für Investoren als auch für Fremdkapitalgeber. Er misst beispielsweise die Finanzkraft zur Tilgung von Darlehen oder Zahlung von Dividenden. Folglich handelt es sich um ein wichtiges Instrument bei Anlageentscheidungen. Weiterhin ist der Free Cash Flow die Basis für das Discounted Cashflow Verfahren. Dieses dient der Bewertung von Unternehmen und verwendet eine Prognose der zukünftigen Cashflows.

Hinweis: Der Free Cash Flow unterscheidet sich von Ertragskennzahlen der Gewinn- und Verlustrechnung dadurch, dass er nur zahlungswirksame Vorgänge berücksichtigt. Abschreibungen werden im Free Cash Flow zum Beispiel nicht einbezogen.

Free Cash Flow (FCF) – Berechnung

Der Free Cash Flow wird aus der Differenz von Operating Cash Flow (OCF) und Capital Expenditures (CapEx) (deutsch: Investitionsausgaben) gebildet. Dadurch, dass der Operating Cash Flow positiv ausfällt und durch Investitionen Mittelabflüsse entstehen, ist der Free Cashflow meistens geringer als der operativer Cash Flow. Häufig wird der Free Cash Flow nicht für das gesamte Unternehmen, sondern pro Aktie angegeben, um Verwässerungseffekte besser abbilden zu können.

Bei der Ermittlung des Free Cash Flows existieren eine direkte und eine indirekte Methode. Für die direkte Ermittlung sind deutlich mehr Informationen notwendig, weil die zahlungswirksamen Geschäftsvorgänge direkt betrachtet werden. Die indirekte Ermittlung des freien Cashflows basiert vielmehr darauf, eine Rückrechnung vom Periodengewinn (bspw. EBIT oder EBITDA) vorzunehmen.

Die Formel dafür lautet:

Free~Cash~Flow=Operating~Cashflow - CapEx

Hinweis:  Hierbei werden mögliche Anlagenabgänge und Desinvestitionen außer Acht gelassen.

Alternative Berechnung des freien Cash Flows mithilfe der Gewinn- und Verlustrechnung (GuV)

Liegt das Cash Flow Statement des Unternehmens nicht vor, kann auch die GuV in Kombination mit den letzten beiden Bilanzen als Ermittlungsgrundlage für den Free Cashflow dienen. Ausgangspunkt ist in diesem Fall das EBIT. Dieses wird um alle Faktoren ergänzt oder bereinigt, die zum operativen oder Investitionsgeschäft gehören.

Wert Herkunft
EBIT GuV
x (1-Steuerrate) GuV / Anhang
+ nicht zahlungswirksame Aufwendungen GuV
+ / – Veränderungen im Anlagevermögen Bilanz des aktuellen Jahres und des Vorjahres
– CAPEX Bilanz / GuV
= Free Cash Flow

Hinweis: Das oben dargestellte Vorgehen ist mit fast jeder Gewinnkennzahl möglich. Beispielsweise können auch das EBIT, das EBT oder das Nettoergebnis bereinigt werden und eine Grundlage für die Herleitung des freien Cash Flows sein.

Unterschied zwischen Free Cash Flow (FCF) und Free Cashflow to the Firm (FCFF)

Begrifflich eng verwandt mit dem Free Cash Flow (FCF) ist der Free Cashflow to the Firm (FCFF). Die Ermittlung dieser Kennzahl ist in weiten Teilen identisch mit der des Free Cashflow. Ein Aufwandsposten, der beim freien Cash Flow nicht zwingend bereinigt wird, muss jedoch für die Berechnung des Free Cashflow to the Firm herausgerechnet werden. Es handelt sich dabei um die Fremdkapitalzinsen. Diese befinden sich im Nettogewinn eines Unternehmens und können separat bereinigt werden.

Das Ziel des Free Cashflow to the Firm ist es im Wesentlichen, die Einflüsse unterschiedlicher Kapitalstrukturen zu eliminieren und den Blickwinkel des gesamten Unternehmens einzunehmen.

Info: Wird der Free Cash Flow auf Basis einer Gewinnkennzahl vor Steuern (z. B. EBIT) gebildet, sollte er identisch mit dem Free Cashflow to the Firm sein.

Free Cash Flow (FCF) – Interpertation & Bedeutung

Der Free Cashflow ist eine Kennzahl, die nur in geringem Maße beeinflusst oder manipuliert werden kann. Bilanzpolitische Maßnahmen und Ähnliches haben keinen Einfluss auf die tatsächlichen Zahlungsflüsse. Daher vermittelt diese Kennzahl ein sehr verlässliches und realitätsnahes Bild. Gegenüber der Gewinn- und Verlustrechnung (GuV) hebt sich der Free Cashflow zudem dadurch ab, dass er das Working Capital berücksichtigt. Dabei handelt es sich um Veränderungen von Forderungen, Verbindlichkeiten oder Lagerbeständen. Erst durch diese Informationen kann ein Investor serös beurteilen, ob Umsatz und Gewinn eines Unternehmens auf sicheren Füßen stehen.

Beispiel: Ein Unternehmen erzielt einen Umsatz von 500 TEUR und einen Gewinn von 100 TEUR. Dies wirkt auf den ersten Blick positiv, lässt jedoch die tatsächlichen Zahlungsflüsse außer Acht. Umsatz und Gewinn entstehen auch dann, wenn beispielsweise Kunden immer später bezahlen und Lieferanten immer kürzere Zahlungsziele fordern. Jedoch wird der Cashflow durch eine solche Entwicklung spürbar belastet. Das Unternehmen sollte in diesem Fall also sein Mahnwesen verbessern und im Rahmen des Supply-Chain-Managements versuchen, längere Zahlungsziele zu vereinbaren. Andernfalls können die Kennzahlen der GuV sich mit einigem Zeitverzug ebenfalls verschlechtern.

Beispielsweise ist der freie Cash Flow wichtig für die Einschätzung der Dividendenstabilität aber auch der Reinvestitionfähigkeit des Unternehmens. Die Auszahlungen an die Aktionäre sollten den Free Cashflow nicht übersteigen, da sie dann aus Rücklagen gezahlt werden würden. Je geringer der prozentuale Anteil, der vom Free Cashflow ausgeschüttet wird, desto sicherer kann grundsätzlich die Dividendenzahlung betrachtet werden.

Obwohl Banken als Fremdkapitalgeber kein Anrecht auf eine Dividende besitzen, ist auch für sie der Free Cashflow eine aussagekräftige Kennzahl. Sie zeigt an, welche Finanzierungskapazität ein Unternehmen besitzt. Ein hoher Cashflow bedeutet eine hohe Ertragskraft, die notfalls auch vollständig zur Schuldentilgung verwendet werden kann. Daher fließt der Free Cashflow häufig auch in Kreditratings ein und beeinflusst variable Zinssätze. Unternehmen mit einem hohen freien Cash Flow haben folglich eine bessere Chance, sich günstig zu finanzieren.

Hinweis: Verschiedene Branchen weisen zum Teil sehr unterschiedliche Ausschüttungsquoten auf. Während schnellwachsense Unternehmen (wie beispielsweise Technologieunternehmen) eher geringe Teile des Free Cashflow ausschütten, verwenden langsamer wachsende Branchen, wie Konsumgüterhersteller und Pharmaunternehmen, häufig deutlich höhere Anteile.

Freier Cash Flow (FCF) als Stablitätsindikator

Die Betrachtung im Zeitverlauf lässt den Free Cashflow auch als Stabilitätsindikator erscheinen. Wird der Free Cashflow eines Unternehmens für mehrere Jahre verglichen, kann der Investor ein Gefühl dafür bekommen, wie konstant sich das Unternehmen entwickelt. Unternehmen mit konstant hohem und steigendem Cashflow versprechen eine höhere Sicherheit und Kontinuität, als solche mit stark schwankenden Werten. Maßgeblich für die Interpretation ist jedoch immer der Grund für eventuelle „Ausreißer“.

Insbesondere der Free Cashflow dient zudem als Grundlage für das Discounted Cashflow Verfahren (DCF). Dies ist eine Form der Unternehmensbewertung, die auf zukünftigen Cashflows einer Gesellschaft beruht.

Exkurs: Das Discounted Cashflow Verfahren ist eines der gängigen Verfahren der Unternehmensbewertung. Der Unternehmenswert wird aus der Summe alle zukünftigen Cashflows gebildet. Diese werden anschließend mit ihrem jeweiligen Zeithorizont abgezinst. Ein Umsatz von einer Million Euro heute hat beispielsweise einen höheren Barwert, als der gleiche Umsatz in 10 Jahren. Für das Unternehmen wird im DCF-Verfahren eine unendliche Lebenszeit angesetzt. Durch die Diskontierung der Werte haben die gegenwärtigen Cashflows jedoch einen stärkeren Einfluss auf den Unternehmenswert. Der Barwert der einzelnen Zahlungen tendiert aufgrund der Diskontierung irgendwann gegen null. Die Qualität des Ergebnisses hängt davon ab, wie genau die Cashflows des Unternehmens mittelfristig geplant wurden.

Der Free Cashflow kann nicht nur positive Entwicklungen hervorheben, sondern auch Probleme andeuten. Dabei ist der Cashflow diversen GuV-Kennzahlen in der Regel deutlich voraus. Nimmt der Free Cashflow eines Unternehmens ab, und/oder nimmt gleichzeitig ein Gewinn des Unternehmens weiterhin zu, sollte herausgefunden werden, was der Grund dafür ist. Andernfalls ist es häufig nur eine Frage der Zeit, bis sich auch die Kennzahlen der GuV verschlechtern.

Nachteile des Free Cash Flow (FCF)

Auch wenn der Free Cashflow eine hohe Aussagekraft besitzt, müssen sich Investoren bewusst sein, dass die Werte zum Teil stark schwanken können. Somit sollte jeder Investor, der den Free Cashflow verwendet, auch verstehen, wie dieser gebildet wurde.

Schafft sich ein Unternehmen beispielsweise eine Maschine für eine Million Euro an, sinkt der Cashflow in diesem Jahr um den vollständigen Betrag. Die Maschine wird jedoch in den folgenden Jahren regelmäßig positive Cashflows zur Folge haben. Diesen Umstand spiegelt der Free Cashflow nicht wider.

Auch außergewöhnliche Ereignisse, wie Naturkatastrophen oder andere Schadensfälle verursachen einen starken Einbruch des Cashflows. Im Vergleich dazu sind Gewinnkennzahlen der GuV deutlich stabiler.

Hinweis: Abhängig von der Anlagenintensität und Natur der Branche, kann der Free Cashflow stark schwanken. Hier muss der Investor selbst herausfinden, was der Grund für diese Schwankungen ist und selbst bewerten, ob sie negativ, positiv oder neutral betrachtet werden sollte.

Zudem muss ein Investor bedenken, dass hohe Cashflows nicht immer zwingend mit einer positiven Unternehmensentwicklung korrelieren. Unternehmen mit einer starken Investitionstätigkeit werden üblicherweise einen niedrigen Free Cashflow aufweisen. Freie Geldmittel werden direkt wieder investiert. Ein hoher freier Cash Flow kann folglich auch bedeuten, dass das Unternehmen keine geeigneten Investitionsmöglichkeiten findet. Dieser Umstand ist jedoch stark von der Branche des Unternehmens und weiteren, individuellen, Betrachtungen abhängig.

Beispiel für eine Berechnung des freien Cash Flows

In der Praxis ist für einen Investor weniger die Fähigkeit notwendig, den Free Cash Flow eines Unternehmens selbst zu ermitteln, sondern diesen korrekt zu interpretieren. Der gesamte Free Cashflow und die Angabe pro Unternehmensanteil sind für gewöhnlich Bestandteil jeder Unternehmenspublikation.

Daher soll in diesem Beispiel bereits der Free Cash Flow pro Aktie, der Gewinn pro Aktie (EPS) und der Umsatz pro Aktie bereits als gegeben angenommen werden.

Kennzahl 2015 2016 2017 2018 2019
Umsatz/Aktie 100 EUR 105 EUR 120 EUR 126 EUR 130 EUR
EPS 1,00 EUR 1,03 EUR 1,15 EUR 1,17 EUR 1,19 EUR
FCF/Aktie 0,85 EUR 0,97 EUR 1,07 EUR -1,05 EUR -0,80 EUR

In dem vorliegenden Beispiel widersprechen sich die Kennzahlen der GuV und der Cashflow. Der Umsatz steigt konstant und auch der Gewinn pro Aktie konnte sich innerhalb von fünf Jahren um 19 % gesteigert werden. Der Free Cash Flow hat sich bis zum Jahr 2017 ebenfalls positiv entwickelt, ist jedoch dann eingebrochen. Die folgenden Gründe sind denkbar.

Wachstumsinvestitionen

Der Bau einer neuen Lagerhalle, einer Fertigungslinie oder einer neuen Maschine können den Free Cash Flow immens belasten. Insbesondere auch bei größeren Bauvorhaben kann dieser Effekt mehr als ein Jahr andauern. Diesen Umstand kann ein Investor jedoch einfach in Erfahrung bringen. Zum einen müsste ab dem Jahr 2018 ein deutlicher Anstieg der CapEx zu erkennen sein. Zudem wird ein Projekt dieser Größenordnung sicherlich im Rahmen des Geschäftsberichtes erläutert. Das Unternehmen erhofft sich schließlich positive Effekte in der Zukunft durch diese Ausgabe(n).

Hinweis: Wenn sich der Aufwärtstrend für die Summe aus Free Cash Flow und CapEx weiterhin fortsetzt, bewerten die meisten Investoren diese Entwicklung generell als positiv.

Lagerbestände

Obwohl die Umsatzerlöse steigen, können erhöhte Lagerbestände für den negativen Cashflow verantwortlich sein. Hier kommt es besonders auf das Produkt des Unternehmens an. Bei einem Einbruch dieser Größenordnung würden nur Unternehmen mit Einzelproduktion und hohem Produktwert infrage kommen (Werften, Flugzeugbauer etc.). Hier können bereits wenige Produkte, die eingelagert werden müssen, einen Einbruch des Cashflows zur Folge haben.

Hinweis: Steigende Lagerbestände sind nicht grundsätzlich negativ zu bewerten. Wichtig ist, dass die Ware nicht verderblich ist oder aus der Mode kommt. Sofern keine Zweifel daran bestehen, dass die Produkte noch verkauft werden können, handelt es sich nicht um einen Ausschlussgrund als Investment.

Veränderungen im Working Capital

Neben den bereits thematisierten Lagerbeständen reagiert das Working Capital auf Veränderungen von Forderungen und Verbindlichkeiten. Diese üben wiederum einen maßgeblichen Einfluss auf den Cashflow aus. Sinkenden Umsätzen kann beispielsweise mit verlängerten Zahlungszielen entgegengewirkt werden, um Kunden zum Kauf zu bewegen. Dies wirkt sich negativ auf den Cashflow aus. Umgekehrt können Lieferanten kürzere Zahlungsziele verlangen und damit den Cashflow belasten.

Diese Konstellation ist typisch für Krisen jeglicher Art, in denen der Absatz einbricht und die Kreditvergabepraxis (folglich auch Lieferantenkredite = Zahlungsziele) am Markt deutlich restriktiver stattfindet. Spiegeln Kennzahlen wie die DPO, DSO oder der Cash Conversion Cycle diese Annahmen wider, kann ein Investor nach unternehmensspezifischen oder übergreifenden Krisen Ausschau halten. Entscheidend für das Investment Case kann dann zusätzlich der Umstand sein, wie lange die Krise voraussichtlich andauert und über wie viele Reserven das Unternehmen verfügt.

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