Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV) – Erklärung & Berechnung

Autor: - Inhaltlich geprüft von: Philipp Berger

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Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV) – Definition

Das Kurs-Cashflow-Verhältnis setzt für gewöhnlich den Operating Cash Flow (operativer Cashflow) eines Unternehmens mit seinem derzeitigen Aktienkurs ins Verhältnis. Die Berechnung ist grundsätzlich auch mit anderen Cash Flow Kennzahlen möglich. Eine Ermittlung ist sowohl auf Unternehmensebene als auch mit Blick auf eine einzelne Aktie denkbar. Das Ergebnis bleibt dabei identisch.

Bei dem Kurs-Cashflow-Verhältnis handelt es sich um eine Multiplikatorenkennzahl, auch als „Multiple“ bezeichnet. Vereinfacht bedeutet dies, dass das X-fache eines Vergleichswertes dem derzeitigen Unternehmenspreis entspricht. Ein Wert von 5 würde beispielsweise entstehen, wenn der Kurs eines Unternehmens bei dem Fünffachen seines Cash Flows notiert.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV) – Berechnung

Zur Berechnung des Kurs-Cashflow-Verhältnisses sind der Cash Flow pro Aktie und der Aktienkurs notwendig. Alle notwendigen Zahlungsflüsse können aus dem Cash Flow Statement eines Unternehmens gewonnen werden. Dieses veröffentlichen börsengelistete Aktiengesellschaften mit den Quartalsberichten. Den Cash Flow pro Aktie geben die Gesellschaften zwar häufig mit an, kann jedoch ermittelt werden, indem das unternehmensweiten Cash Flow durch die Anzahl der frei handelbaren Aktien (engl: “Freefloat”) geteilt wird.

Cash~Flow~pro~Aktie=\frac{Cash~Flow}{Anzahl~der~Aktien}

Den Aktienkurs kann der Investor auf verschiedenen Internetseiten, bei seinem Broker oder auf der Investor-Relation-Seite des Unternehmens herausfinden.

Ausgangslage für die Berechnung des Kurs-Cashflow-Verhältnisses ist die Verwendung des operativen Cashflows. Dieser spiegelt die Effekte aus dem Kerngeschäft eines Unternehmens wider und kann Rückschlüsse auf den Erfolg und die Marktposition des Unternehmens zulassen. Die Formel dafür lautet:

KCV=\frac{Aktienkurs}{Operating~Cash~Flow~pro~Aktie}

Hinweis: Einige Investoren verwenden zur Ermittlung nicht den Tageskurs, sondern einen Durchschnittssatz. Die Betrachtung des durchschnittlichen Kurses der letzten 30 oder 60 Tage kann einzelne “Kursausreißer” kompensieren. Das Kurs-Cashflow-Verhältnis wird folglich nicht mehr so stark von den Kursen an einzelnen Tagen beeinflusst.

Andere Multiples mit Cash-Flow-Bezug

Für gewöhnlich dient der Operating Cash Flow als Grundlage des Kurs-Cashflow-Verhältnisses. Allerdings können auch andere Werte die Basis dieser Kennzahl darstellen. Innerhalb des Cash Flow Statements existieren beispielsweise der Investing und Financing Cash Flow. Diese können ebenfalls ins Verhältnis zum Aktienkurs gesetzt werden, wenngleich diese Kombination eher unüblich ist.

Denkbar und sinnvoll sind dagegen die Verwendung des Free Cash Flow (FCF) oder Free Cash Flow to the Firm (FCFF). Einige Anleger ziehen diese Form der Berechnung vor, weil es sich bei dem Price to Free Cash Flow (P/FCF) oder dem Kurs-(Free)Cash-Flow-Verhältnis um Kennzahlen handelt, die den frei verfügbaren Cash Flow berücksichtigen.

Hinweis: Sobald sich der Nenner in der Berechnungsformel des Kurs-Cashflow-Verhältnisses ändert, verändert sich auch die Aussage der Kennzahl. Die folgenden Interpretationsansätze und Beispiele gehen von dem Operating Cash Flow aus und können daher bei der Verwendung anderer Cash Flows abweichen.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV) – Interpretation & Bedeutung

Das Kurs-Cashflow-Verhältnis geht der Kernfrage nach, wie viele Zahlungsmittel im Vergleich zum Marktwert des Unternehmens in einer bestimmten Periode hinzugewonnen wurden. Dabei stehen nur Zahlungsflüsse im Fokus der Betrachtung. Das übergeordnete Ziel eines Investors kann beispielsweise ein hoher Zahlungsmittelzufluss bei geringen Aktienkursen sein. Gewinnkennzahlen sind dafür uninteressant.

Häufig halten Investoren einen geringen Wert für wünschenswert. Ein geringes Kurs-Cashflow-Verhältnis kann entstehen, wenn der Cash Flow eines Unternehmens im Vergleich mit seinem Gewinn sehr hoch ausfällt. Beträgt der Operating Cash Flow eines Unternehmens beispielsweise 10 Millionen Euro bei einem Marktwert von 100 Millionen Euro, ergibt sich ein KCV von 10. Steigt der Kurs, steigt auch der KCV-Wert. Der gleiche Effekt würde entstehen, wenn der Cash Flow sinkt. Der KCV-Wert sinkt dagegen bei fallenden Kursen oder steigenden Cash Flows.

Informationen können Investoren auch aus dem Umstand gewinnen, dass nur die tatsächlichen Zahlungsflüsse eines Unternehmens in die Kennzahl einbezogen werden können. Somit können sie bewerten, wie viele liquide Mittel ein Unternehmen im Vergleich zu seiner Marktbewertung erzeugt. Ein Unternehmen mit einem KCV von 5 erzeugt beispielsweise einen Cashflow von 20 Cent für jeden Euro Kurswert.

Die folgende Tabelle vermittelt einen Überblick, wie das Kurs-Cashflow-Verhältnis auf die Veränderung von Aktienkurs oder Cash Flow reagiert.

Kurs Cash Flow Auswirkung auf KCV
Sinkt Sinkt Bleibt gleich
Sinkt Bleibt gleich Sinkt
Sinkt Steigt Sinkt
Bleibt gleich Sinkt Steigt
Bleibt gleich Bleibt gleich Bleibt gleich
Bleibt gleich Steigt Sinkt
Steigt Sinkt Steigt
Steigt Bleibt gleich Steigt
Steigt Steigt Bleibt gleich

Hinweis: Kursbewegungen können auf Entwicklungen beruhen, die das Cash Flow Statement noch nicht abbilden kann. Angenommen, ein Unternehmen darf ab dem folgenden Jahr aus gesetzlichen Gründen sein umsatzstärkstes Produkt nicht mehr verkaufen. Der Aktienkurs bricht aufgrund dieser Nachricht stark ein. Der Cash Flow kann jedoch darauf nicht reagieren, weil das Produkt noch verkauft werden darf.

In diesem Fall kann das stark sinkende Kurs-Cashflow-Verhältnis aufgrund sinkender Kurse und gleichbleibendem Cash Flow nicht positiv interpretiert werden.

Kurs-Cashflow-Verhältnis als Vergleichskennzahl

Die Festlegung eines optimalen KCV-Wertes ist nicht möglich. Es handelt sich um eine relative Kennzahl, die entweder im Zeitverlauf oder im Unternehmensvergleich bewertet werden muss. Isoliert ist die Aussagekraft dieser Kennzahl stark begrenzt. Welcher KCV-Wert für einen Investor wünschenswert ist, kann beispielsweise vom Marktsegment, den Konkurrenten oder der Unternehmensgröße abhängen.

KCV im historischen Vergleich

Im Zeitvergleich kann aus den KCV-Werten der Vorjahre beispielsweise ein Diagramm angefertigt werden. Dieses Vorgehen kann einen Investor in die Lage versetzen, mögliche Zyklen zu erkennen. Anhand des Verlaufes kann der Investor beispielsweise Vermutungen ableiten, ab welchem Wert die Investition in das Unternehmen sinnvoll sein kann.

KCV im Unternehmensvergleich

Im Unternehmensvergleich stellen häufig Konkurrenten aus der gleichen Branche das sogenannte Benchmark dar. Für diesen Vergleich ist wichtig, dass die Vergleichsunternehmen eine ähnliche Größe aufweisen und in einem ähnlichen Segment tätig sind. Werte in der Technologiebranche können beispielsweise von denen in der Konsumgüterindustrie abweichen. Der Verlgeich des Kurs-Cashflow-Verhältnisses von Apple mit dem von Unilever würde beispielsweise keine sinnvollen Ergebnisse liefern, weil die Unternehmen in unterschiedlichen Branchen angesiedelt sind.

Über- und Unterbewertungen

Der Vergleich mit einem Benchmark kann zudem die Grundlage für die Bewertung einer Aktie sein. Besonders im Value Investing sind Investoren auf der Suche nach unterbewerteten Aktien. Diese notieren zu einem geringeren Kurs, als sie eigentlich wert sind. Das Kurs-Cashflow-Verhältnis ist eine der möglichen Kennzahlen, die auf eine Über- oder Unterbewertung hindeuten können.

Aus den Werten einer Branche kann ein Investor beispielsweise den Mittelwert bilden. An diesem müssen sich alle Unternehmen einzeln messen. Liegt das individuelle Kurs-Cashflow-Verhältnis über den Branchenschnitt, kann dies ein Hinweis auf eine Überbewertung sein. Umgekehrt kann ein KCV-Wert unterhalb des Branchendurchschnitts einen Hinweis auf eine Unterbewertung liefern.

Kurs-Cashflow-Verhältnis bei negativem Unternehmensergebnis

Im Vergleich zu anderen Multiplikatoren kann das Kurs-Cashflow-Verhältnis auch bei bilanziellen Verlusten ein sinnvoller Indikator sein. Das liegt daran, dass ein Verlust nicht mit einem negativen Cash Flow gleichzusetzen ist. Trotz bilanziellen Verlusten durch beispielsweise hohe Abschreibungen bewertet die Kennzahl nur die tatsächlichen Mittelabflüsse. Dadurch ist unabhängig des Unternehmensgewinnes oder –verlustes eine sinnvolle Analyse möglich, sofern der Cash Flow nicht ebenfalls negativ ausfällt.

Trotz eines negativen Unternehmensergebnisses gewährt das Kurs-Cashflow-Verhältnis einen realistischen Blick auf das Unternehmen. Obwohl dieses aufgrund der Bilanz unprofitabel erscheinen kann, ist mit der Kennzahl eine Prüfung dieser Annahme möglich. Sobald der KCV-Wert positiv ausfällt, kann der Investor daraus schließen, dass das Unternehmen mit seinem Kerngeschäft einen Überschuss erzielen kann. Abschreibungen, Zinsen und Steuern können beispielsweise noch für einen Verlust sorgen, was nicht zwingend bedeuten muss, dass ein Unternehmen nicht nachhaltig agieren kann.

Hinweis: Obwohl die Kennzahl wichtige Anregungen für Investoren liefern kann, ist sie nicht in der Lage, eine vollständige Unternehmensanalyse zu ersetzen. Jedoch kann es ein sinnvoller Teil der Erstbewertung eines Unternehmens sein. Ein Überblick und ein Gefühl für die finanzielle Gesundheit eines Unternehmens kann ein Investor mit dem Kurs-Cashflow-Verhältnis ohne großen Aufwand gewinnen.

Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV) – Nachteile

Neben den diversen Analysemöglichkeiten durch das Kurs-Cashflow-Verhältnis gibt es auch Situationen, in denen die Verwendung dieser Kennzahl nicht sinnvoll ist. Dies ist besonders bei einem negativen Cash Flow der Fall. In dieser Situation ergibt sich auch ein negativer KCV-Wert. Die Grundregel „Je geringer das Kurs-Cashflow-Verhältnis, desto besser“ funktioniert in diesem Moment nicht mehr.

Sobald ein Wert unter 0 liegt, ist also das Ergebnis nicht mehr brauchbar. Wenn sich die Kennzahl einem Wert von 0 annähert, kann ein Investor bereits in Zweifel ziehen, ob es sich dabei um ein gutes Zeichen handelt. Zwar ist der Operating Cash Flow häufig konstanter als Financing und Investing Cash Flow, kann jedoch besonders in umsatzschwachen Perioden auch negativ werden.

An eine weitere Grenze stößt die Kennzahl in Bezug auf die Beeinflussungsmöglichkeiten. Zwar kann der Cash Flow weniger beeinflusst werden, als Bilanz und Gewinn- und Verlustrechnung (GuV), jedoch bedeutet dies nicht, dass keine Einflussnahme möglich ist.

Beispielsweise kann ein Unternehmen bewusst Zahlungen zurückhalten, um den Cash Flow einer bestimmten Periode zu verbessern. Auch das Kurs-Cashflow-Verhältnis lässt sich damit positiver darstellen, als es möglicherweise in diesem Moment ist. Langfristig fallen die Ausgaben zwar trotzdem an, aber sie werden im Cash Flow erst der Folgeperiode zugeordnet. Problematisch an dieser Einflussnahme ist, dass sie für Investoren kaum zu erkennen ist.

Isolierte Betrachtung des Operating Cash Flows

Weiterhin klammert die Kennzahl einige Aspekte des Cash Flow Statements aus. Durch die isolierte Betrachtung des Operating Cash Flow ergeben sich zwar mathematisch sinnvollere Ergebnisse, aber ein Unternehmen kann dennoch Verluste erwirtschaften. Unabhängig des Operating Cash Flow muss ein Unternehmen langfristig profitabel sein, um seinen Wert erhöhen zu können. Zwar würde das KCV bei Verwendung des gesamten Cash Flows stärker schwanken und immer wieder negativ, also unbrauchbar, werden, aber es würde einen ganzheitlichen Blick auf das Unternehmen ermöglichen.

Beispiel: Der Operating Cash Flow eines Unternehmens beträgt 5 Millionen Euro. Bei einer Marktkapitalisierung von 20 Millionen Euro ergibt sich ein KCV-Wert von 4. Dies wirkt auf den ersten Blick niedrig und kann auf eine Unterbewertung hindeuten. Das KCV von 4 betrachtet jedoch nicht, dass der Investing Cash Flow in diesem Beispiel seit Jahren gegen 0 tendiert. Das Risiko aufgrund dieser Tatsache ist nicht nur ein Investitionsstau und möglicherweise hohe Folgekosten. Auch der Operating Cash Flow kann durch die fehlenden Investitionen zukünftig leiden, weil das Unternehmen am Markt den Anschluss verliert. Das KCV ist nicht in der Lage eine solche Entwicklung darzustellen, weil der Operating Cash Flow erst im Nachhinein betroffen sein könnte.

Abschließend können die verschiedenen Formen des Kurs-Cashflow-Verhältnisses für Verwirrung sorgen. Welcher Cash Flow für die Berechnung verwendet wird, ist nicht immer eindeutig erkennbar. Insbesondere deutsche und amerikanische Quellen können von verschiedenen Definitionen ausgehen und daher den gleichen Begriff für zwei unterschiedliche Kennzahlen verwenden. Diesem Risiko kann ein Investor jedoch aus dem Weg gehen, indem er selbst die Kennzahl ermittelt oder die Informationen nur aus einer Quelle bezieht. Dann sind Missverständnisse sehr unwahrscheinlich.

Der Unterschied zwischen dem KCV und anderen Kennzahlen

Das Kurs-Cashflow-Verhältnis hat durch seine Kombination des Marktpreises eines Unternehmens mit seinen operativen Zahlungsflüssen eine besondere Position innerhalb der Kennzahlen zur Unternehmensanalyse. Dennoch gibt es ähnliche Vergleichskennzahlen, die den Kurs des Unternehmens mit einer anderen wirtschaftlichen Kennzahl abgleichen. Exemplarisch werden nachfolgende das KGV sowie die Price to Free Cash Flow Ratio mit dem KCV verglichen.

KCV vs. Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)

Das KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis oder auch PE-Ratio) ist eine weitverbreitete Kennzahl für die erste Einschätzung einer Aktie. Investoren können das KGV nutzen, um ohne großen Aufwand festzustellen, wie der Preis eines Unternehmens innerhalb seiner Branche einzuordnen sein kann.

Dabei dient der Gewinn als Vergleichskennzahl für den Aktienkurs. Daher wird die Kennzahl auch als PE-Ratio bezeichnet, wobei „PE“ für „Price to Earnings“ steht. Zur Ermittlung des KGV wird der Aktienkurs durch den Gewinn pro Aktie geteilt. Es ergibt sich, ähnlich wie beim KCV, ein absoluter Wert. Auch hier gilt der Grundsatz, dass kleinere Werte auf eine niedrige Unternehmensbewertung hindeuten können.

Jedoch kann das KGV vergleichsweise leicht manipuliert beziehungsweise verzerrt werden. Dies liegt an dem Einsatz des Gewinns (engl: Earnings). Diese Unternehmenskennzahl basiert auf der Gewinn- und Verlustrechnung (GuV). Als Aufwand können auch Abschreibungen, Rückstellungen und Wertberichtigungen gelten, die gewissen Wahlrechten unterliegen. Das Unternehmen wird dabei häufig versuchen, denn Gewinn möglichst niedrig zu halten, weil sich daraus eine geringere Steuerlast ergibt. Deshalb ist das Unternehmen möglicherweise profitabler, als der Gewinn dies vermuten lässt. Die Bewertung mittels des KGV kann daher unter Umständen ungenau ausfallen.

Im Vergleich dazu gibt es kaum Ansatzpunkte, um den Cash Flow eines Unternehmens zu beeinflussen. Berücksichtigt werden dürfen nur Gelder, die in der Betrachtungsperiode eingenommen oder ausgegeben wurden. Daher gilt auch das KCV als neutralere Kennzahl.

Hinweis: Bei einem negativen Gewinn ist eine Ermittlung des KGV nicht sinnvoll. Umgekehrt kann ein Investor keine sinnvollen Daten erwarten, wenn er das KCV bei negativem Cash Flow verwenden möchte. Welche der beiden Kennzahlen ein brauchbares Ergebnis liefern kann, hängt folglich immer von der individuellen Situation des Unternehmens ab.

KCV vs. Price to Free Cash Flow Ratio (P/FCF)

Das Kurs-Cashflow-Verhältnis und die Price to Free Cash Flow Ratio (P/FCF) verfügen über eine ähnliche Datenbasis. Der Operating Cash Flow wird jedoch für die Ermittlung des P/FCF jedoch um die CAPEX verringert. Dies ergibt den Free Cash Flow. Dieser hat seinen Namen daher, dass die Geldsumme „frei“ für Reinvestitionen, Aktienrückkäufe, Ausschüttungen oder Tilgungsdienste zur Verfügung steht. Der Free Cash Flow stellt folglich eine Kombination aus dem Operating Cash Flow und dem Investing Cash Flow dar.

Der Free Cash Flow kann eine größere Aussagekraft als Operating Cash Flow einzeln entfalten, weil durch den Einbezug der CAPEX auch berücksichtigt wird, wie hoch die Kosten sind, um die operativen Überschüsse nachhaltig zu sichern. Daher gilt die P/FCF als genaueste Form des Kurs-Cashflow-Verhältnisses. Gleichzeitig kann sie als eine Abwandlung davon betrachtet werden.

Hinweis: Sowohl die Anwendung des KCV als auch der P/FCF können sinnvoll für die Analyse eines Unternehmens sein. Wichtig ist jedoch, dass ein Vergleich nur anhand der gleichen Kennzahl stattfindet. Andernfalls könnte sich das Ergebnis verfälschen.

Beispiel für die Ermittlung des Kurs-Cashflow-Verhältnisses

Angenommen ein Investor möchte ein Unternehmen mit den folgenden Kenngrößen mithilfe des Kurs-Cashflow-Verhältnisses analysieren.

Kenngröße Wert
Aktienkurs 10,00 EUR
Anzahl der Aktien 100.000.000 Stck.
Operating Cash Flow 200.000.000 EUR
Um den KCV-Wert berechnen zu können, benötigt der Investor neben dem Kurs pro Aktie auch den Operating Cash Flow pro Aktie. Dafür wird der gesamte Operating Cash Flow durch die Anzahl frei handelbaren Aktien geteilt. Somit ergibt sich ein Cash Flow von 2 Euro pro Aktie

Cash~Flow~pro~Aktie=\frac{200~Mio~EUR}{100~Mio~Stück}=2~EUR~pro~Aktie

Nach Anwendung der KCV-Formel ergibt sich das folgende Resultat.

KCV=\frac{10~EUR~pro~Aktie }{2~EUR~pro~Aktie}=5

Das Ergebnis von „5“ bedeutet, dass die Marktteilnehmer derzeit bereit sind, für das Unternehmen das Fünffache seines Operating Cash Flows zu bezahlen. Ob dies dem tatsächlichen Wert entspricht, ist zu diesem Zeitpunkt weder ersichtlich noch relevant. Dennoch kann der hier ermittelte Wert im Unternehmensvergleich erste Hinweise darauf liefern, ob das Unternehmen fair, unter- oder überbewertet ist.

Hinweis: Für die Analyse des Kurs-Cashflow-Verhältnisses ist auch der Reifegrad eines Unternehmens ein wesentlicher Aspekt. Junge Unternehmen können häufig deutlich schneller wachsen als „reife“ Gesellschaften und daher höhere Wachstumsraten erreichen. Ein stark steigender Cash Flow kann beispielsweise das KCV in kurzer Zeit relativieren. Daher sollte die Kennzahl bei Unternehmen in ähnlichen Stadien und immer zum gleichen Referenzzeitpunkt gebildet und analysiert werden.

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