Deep Value Investing – Definition & Bedeutung

Autor: Maik Engelkamp

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Deep Value Investing – Definition

Deep Value Investing ist eine quantitative Anlagestrategie, die sich auf den Kauf von deutlich unterbewertet Aktien konzentriert. Dabei wird ein Vergleichswertansatz verwendet, um ein diversifiziertes Portfolio aus Wertpapieren mit den niedrigsten Bewertungsmultiplikatoren aufzubauen. Als Bewertungsmultiplikatoren kommen unter anderem das P/E-Ratio (Kurs-Gewinn-Verhältnis, KGV) und P/B-Ratio (Kurs-Buchwert-Verhältnis, KBV) in Frage.

Dieser Ansatz zielt häufig auf Unternehmen ab, die sich in einer schwierigen Phase befinden, deren Zukunft ungewiss ist oder die als gescheitert gelten. Dahinter steht die Überzeugung, dass diese „Verlierer“ aufgrund ihres gedrückten Aktienkurses, der möglicherweise nicht ihren tatsächlichen oder potenziellen Wert widerspiegelt, ein ungewöhnlich attraktives Renditepotenzial bieten.

Kurz: Der Begriff „Deep Value“ bezieht sich auf das Ausmaß der Unterbewertung. Er impliziert, dass diese Aktien mit einem erheblichen Abschlag gegenüber dem Wert gehandelt werden, den ein sachkundiger Anleger nach sorgfältiger Analyse ermitteln könnte.

Anwendung des Deep Value Investing

Die Vergleichswertmethode im Deep Value Investing ist eine Bewertungsmethode, bei der Kennzahlen ähnlicher börsennotierter Unternehmen untersucht und zur Ableitung des Wertes eines anderen Unternehmens herangezogen werden. Es handelt sich somit um eine relative Bewertungsform, im Gegensatz zur Discounted Cash Flow (DCF) Analyse, die eine intrinsische Form der Unternehmensbewertung darstellt.

Als einfaches Beispiel für die Anwendung der Methode werden 5 Aktien aus der Pharmabranche verwendet. Die Schlusskurse sind vom 29.12.2023, die Kennzahlen sind vom Jahr 2023 (Yahoo, Marketwatch).

Aktie Kurs ($/Aktie) Enterprise Value ($M) Umsatz ($M) EBITDA ($M) EPS ($M) EV/Sales x EV/EBITDA x P/E x
Johnson & Johnson 155,74 383,72 85,15 30,41 5,2 4,51x 12,6x 29,95x
Pfizer Inc. 28,79 162,56 58,49 15,35 0,37 2,78x 10,6x 77,8x
Novartis AG 100,97 219,23 45,44 17,93 7,15 4,82x 12,2x 14,1x
Merck & Co Inc. 109,02 304,22 60,11 10,08 0,14 5,06x 30,2x 778,7x
Abbott 110,07 198,87 40,109 10,18 3,26 4,96x 19,5x 33,8x
Durchschnitt 4,43x 17,0x 186,9x
Median 4,82x 12,6x 33,8x

Ursprünge von Deep Value Investing

Deep Value Investing geht auf Benjamin Graham zurück, der als Vater des Value Investing gilt. Im Kern geht es beim Value Investing darum, in Aktien zu investieren, deren Preis deutlich unter ihrem wirtschaftlichen Wert liegt (den Graham als inneren Wert bezeichnete). Der Aktienkurs ist objektiv, der innere Wert subjektiv.

„Wenn Sie eine Aktie zu einem Preis kaufen, der unter ihrem Wert liegt, und sie lange genug halten, hat sie gute Chancen, im Preis zu steigen. Wenn Sie einen Eimer solcher Aktien kaufen, ist es sehr wahrscheinlich, dass Ihr Portfolio den Markt im Laufe der Zeit schlagen wird“, so Graham.

Vergleichswertansatz

Bewertungsmultiplikatoren werden in der Regel als relative Bewertungskennzahlen betrachtet, die den Vergleich von zwei Unternehmen mit ähnlichen Merkmalen ermöglichen – Vergleichswertverfahren. Graham fand jedoch heraus, dass Aktien mit niedrigen absoluten Bewertungsmultiplikatoren (z.B. KBV unter 1 oder KGV unter 10) wahrscheinlich besser als der Markt abschneiden. Ein gut diversifiziertes Portfolio, das aus solchen unterbewerteten Aktien besteht, neigt dazu, seiner Meinung nach, die durchschnittliche Marktrendite auf Dauer zu übertreffen.

Graham-Newman Partnership

Graham setzte seine Forschung und Lehre in die Praxis um und gründete die Graham-Newman Partnership, die von den 1930er bis in die 1950er-Jahre tätig war. Graham-Newman kaufte Aktien, die unter dem Buchwert des Eigenkapitals gehandelt wurden, manchmal sogar unter dem Barwert. Damals war dies eine äußerst erfolgreiche Anlagestrategie.

Dabei beschäftigte Graham-Newman zwei seiner Schüler, die später zu zwei der größten Investoren der Geschichte wurden: Warren Buffett und Walter Schloss. Im Laufe der Jahre hat sich Warren Buffett weg vom Kauf unterbewertete Aktien und hin zum Kauf „wunderbarer Unternehmen zu einem fairen Preis“ entwickelt (auch bekannt als Quality Investing), während Schloss weiterhin günstige Unternehmen ungeachtet ihrer Qualität kaufte.

Warren Buffett erzielte über viereinhalb Jahrzehnte hinweg eine jährliche Rendite von 20,0%. Walter Schloss dagegen eine jährliche Rendite von 15,3%.

Bedeutung von Deep Value Investing

Deep Value bedeutet, unterbewertete Aktien zu kaufen und dabei die Qualitätsaspekte der zugrundeliegenden Unternehmen zu vernachlässigen. Deep-Value-Investoren weigern sich, für die Qualität der Unternehmen mehr zu bezahlen. Die Folge ist, dass diese günstige Aktien oft mit einer Vielzahl von Problemen behaftet sind.

Die billigsten Aktien sind in der Regel die problematischsten Unternehmen mit den schwächsten Finanzkennzahlen und gescheiterten Geschäftsstrategien. Viele scheinbar billige Aktien verlieren Geld, sind in krisengeschüttelten Branchen tätig oder werden von inkompetenten Managementteams geführt. Dennoch kann das Konzept funktionieren.

Zusammenhang zwischen Deep Value Investing und Psychologie

Unterbewertete Aktien erzielen manchmal überdurchschnittliche Renditen gerade, weil sie schlecht performen. Die Anleger reagieren naturgemäß übermäßig auf schlechte Nachrichten. Aufgrund von kognitiven Verzerrungen neigen sie dabei, die Preise von Aktien mit unterdurchschnittlicher Performance unter ihren eigentlichen Wert treiben.

Die Gambler’s Fallacy beschreibt, wie die meisten Menschen einen Trend in die Zukunft extrapolieren würden. Man geht fälschlicherweise davon aus, dass eine Glückssträhne in Zukunft anhalten wird, ebenso wie eine Negativsträhne. Viele Investoren gehen fälschlicherweise davon aus, dass ein Unternehmen mit einer unterdurchschnittlichen Performance, auch in ferner Zukunft eine unterdurchschnittliche Performance aufweisen wird. Umgekehrt zeigt die Statistik, dass solche Unternehmen dazu tendieren, ihre Ergebnisse im Zeitverlauf zu verbessern und sich so wieder dem Durchschnitt anzunähern.

Der von Daniel Kahneman und Amos Tversky entdeckte Irrtum der Verlustaversion erklärt, dass Menschen Verluste lieber vermeiden, als Gewinne zu erzielen. Die Anleger messen schlechten Nachrichten zu viel Gewicht bei, wodurch die Kurse notleidender Aktien unter ihren inneren Wert sinken.

Was führt dazu, dass sich schlechte Unternehmen verbessern?

Wenn ein Unternehmen am Tiefpunkt angelangt ist und miserabel billig gehandelt wird, kommen manchmal folgende massive Kräfte ins Spiel, um das Unternehmen zu sanieren.

Rückkehr zum Mittelwert

Die erste dieser Kräfte ist das Phänomen der Rückkehr zum Mittelwert. Unternehmen, deren Performance unter dem Branchendurchschnitt liegt, tendieren dazu, ihre Performance im Zeitverlauf zu verbessern und sich dem Branchendurchschnitt anzunähern. Dies bedeutet, dass sich Verlierer und Gewinner im Laufe der Zeit bei einer ausreichend großen Stichprobe von Aktien wieder dem Mittelwert, d.h. der durchschnittlichen Performance der gesamten Gruppe, annähern. Kauft man eine große Gruppe von Unternehmen mit unterdurchschnittlicher Performance, ist es statistisch wahrscheinlich, dass sie als Gruppe im Laufe der Zeit besser abschneiden.

Management

Die zweite Kraft ist das Management und der Vorstand, der sich bemüht, das Schiff zu steuern. Oftmals entlässt der Vorstand inkompetente Führungskräfte und stellt ein besseres Team ein. Manchmal räumen Management und Vorstand die Fehler ein und beheben sie selbst.

Aktivismus

Die dritte Kraft ist der Aktivismus. Aktivistische Investoren können das Unternehmen entdecken und genügend Aktien kaufen, um entweder die strategische Ausrichtung zu beeinflussen oder sogar die Kontrolle zu erlangen. Untersuchungen zeigen, dass aktivistische Kampagnen in den meisten Fällen erfolgreich Alpha schaffen und die Performance über das Marktniveau hinaus steigern.

Mehrere solcher Kampagnen werden in Tobias Carlisles Buch „Deep Value: Why Activist Investors and Other Contrarians Battle for Control of Losing Corporations“ (Wiley Finance).

Deep Value Investing vs. Value Investing

Es gibt einen wichtigen Unterschied zwischen dem Deep Value Investing und der Value-Investing-Strategie.

  • Beim Deep Value Investing werden die Aktien ausschließlich nach ihrer Bewertung eingestuft und die günstigsten Aktien für eine Investition ausgewählt.
  • Beim Value Investing wird dagegen so gefiltert, dass ein Zwischenbereich von billigen Aktien entsteht. Anschließend werden die Aktien anhand ihrer Qualitätskennzahlen eingestuft und die qualitativ hochwertigsten Aktien für eine Investition ausgewählt.

Beide Strategien versuchen also günstige Aktien zu kaufen. Der große Unterschied zwischen beiden Strategien besteht allerdings darin, dass beim Deep Value Investing ausschließlich die günstigsten Aktien gekauft werden, während beim Value Investing günstige Aktien qualitativ hochwertiger Unternehmen gekauft werden.

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