Enterprise Value (EV) to Revenue – Definition & Berechnung

Autor: Pit Wilkens Inhaltlich geprüft von: Philipp Berger

Der Enterprise Value (EV) to Revenue, auch bekannt als „Unternehmenswert zu Umsatz“, „Enterprise Value to Revenue Ratio“ oder „Revenue Multiple“, ist eine Kennzahl aus der Unternehmensbewertung, mit der schnell und unkompliziert ein grober Unternehmenswert bestimmt werden soll. Im Rahmen der Aktienbewertung kann der EV to Revenue daher ebenfalls eingesetzt werden.

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EV to Revenue – Definition

Der Enterprise Value (EV) to Revenue ist eine Kennzahl, die zur Bewertung von Aktien bzw. Unternehmen genutzt wird. Sie kann als Indikator dienen, ob der Kauf einer Aktie erwogen werden sollte oder nicht.

Zusammengesetzt wird der EV to Revenue aus dem Umsatz eines Unternehmens und seinem Enterprise Value. Der Unternehmenswert wird durch den Jahresumsatz dividiert. Das Ergebnis ist eine Dezimalzahl mit einem Wert größer Null. Dieser Wert gibt an, wie viele Jahresumsätze erforderlich sind, um den Enterprise Value des Unternehmens einmal zu decken.

Grundsätzlich gilt, dass ein möglichst kleiner Wert positiv zu bewerten ist. Entscheidend ist immer der Vergleich mit Unternehmen der gleichen Branche. Sinnvolle Vergleiche mit Unternehmen anderer Branchen sind nicht möglich. Darüber hinaus kann der EV to Revenue auch bereits durchgeführte Untersuchungen zum Unternehmenswert bestätigen oder in Frage stellen.

Der Bewertungsansatz der Kennzahl folgt der Frage, wie oft ein Unternehmen seines Jahresumsatzes einsetzen muss, um den eigenen Enterprise Value zu decken. Eine Bewertung mit Multiples dient häufig der Kontrolle von anderen Bewertungsmodellen. Meistens wird das Discounted Cash Flow zur genaueren Wertermittlung angewendet.

Zusammensetzung

Der EV to Revenue greift auf Daten der Bilanz und der Gewinn- und Verlustrechnung zurück. Das Ziel ist die Bewertung eines Unternehmens mit geringem Zeitaufwand. Dafür werden Umsatz und Enterprise Value ins Verhältnis gesetzt und das Ergebnis mit (beispielsweise) dem Branchendurchschnitt verglichen.

Der Umsatz ist in jeder Gewinn- und Verlustrechnung ohne Probleme abzulesen, aber der Enterprise Value muss separat ermittelt werden, bevor er zum Einsatz kommt. Ohne größeren Aufwand ist dies nur bei Aktiengesellschaften möglich, deren Anteile an einer Börse gehandelt werden.

Der Enterprise Value unterscheidet sich dabei von der deutschen Begrifflichkeit „Unternehmens- oder Firmenwert“. Für die Ermittlung des Enterprise Value werden die aktuelle Marktkapitalisierung sowie die Verbindlichkeiten eines Unternehmens addiert und alle Barmittel subtrahiert. Was übrig bleibt, ist der aktuelle Veräußerungswert des Unternehmens. Im nächsten Abschnitt wird auch auf die rechnerische Ermittlung des Enterprise Value näher eingegangen.

Ist der Enterprise Value to Revenue für ein spezielles Unternehmen nicht bekannt, wohl aber der Branchenwert, kann der EV to Revenue auch in seiner Funktion als Multiple zur Wertermittlung verwendet werden. Der branchenübliche Wert wird mit dem Umsatz des zu bewertenden Unternehmens multipliziert und ergibt dann einen Unternehmenswert. Dieses Rechenergebnis kann jetzt mit dem Enterprise Value verglichen werden. Ist der zuerst ermittelte Wert höher als der Enterprise Value, ist dies ein Indiz für eine aktuelle Unterbewertung des Unternehmens.

Der Enterprise Value beziffert den Wert, der zum Berechnungsstichtag für den Kauf eines gesamten Unternehmens aufgewendet werden müsste.

Berechnung des EV to Revenue

Komplizierter als die eigentliche Rechenoperation zur Bildung des EV to Revenue ist häufig die Ermittlung des Enterprise Value. Der Umsatz stellt in diesem Zusammenhang ohnehin kein Problem dar, da er separat in einer eigenen GuV-Position ausgewiesen wird. Der Enterprise Value kann jedoch nicht einfach abgelesen werden, sondern muss gesondert ermittelt werden.

Die vollständige Formel des Enterprise Values inklusive aller Eventualitäten lautet:

Enterprise~Value=Marktwert~der~Stammaktien+Marktwert~des~Vorzugskapitals+Marktwert~der~zinstragenden~Schulden+Minderheitsanteile-Barmittel~und~Beteiligungen

Die genaue Abgrenzung zwischen Stammaktien und Vorzugsaktien ist in der Praxis jedoch schwierig und aufwendig. Gleichzeitig ist der Nutzen dieses getrennten Ausweises nur gering. Deshalb wird vielfach die vereinfachte Formel mit der Marktkapitalisierung für die Ermittlung des Enterprise Values angewendet.

Enterprise~Value=Marktkapitalisierung+Schulden-liquide~Mittel

Nachdem Enterprise Value und Umsatz bekannt sind, muss lediglich der Enterprise Value durch den Umsatz geteilt werden. Daraus ergibt sich die endgültige Kennzahl.

EV~to~Revenue=\frac{Enterprise Value}{Revenue(Umsatz)}

Der Enterprise Value wird häufig nicht nur für vergangene Perioden, sondern auch anhand von Plandaten gebildet. Hier existieren aber noch keine verlässlichen Daten, weshalb es sich nur um eine Schätzung handelt.

EV to Revenue – Interpretation & Bedeutung

Die Stärke des EV to Revenue zeigt sich insbesondere im Unternehmensvergleich. Innerhalb einer Branche verdeutlicht die Kennzahl eindrucksvoll die Ertragskraft eines Unternehmens. Denn der Enterprise Value setzt die Unternehmensgröße ins Verhältnis zum Umsatz. Kleine Unternehmen haben somit keinen Nachteil gegenüber großen.

In der Praxis wird für eine Peer Group, z.B. Automobilhersteller (Mittelstand), der Durchschnitt aller EV to Revenues der einzelnen Unternehmen gebildet. Das zu analysierende Unternehmen kann dann mit diesem Benchmark verglichen werden. Alternativ kann der Vergleich auch zwischen einzelnen Unternehmen durchgeführt werden.

Im direkten Vergleich ist der geringere Enterprise Value to Revenue als vorteilhaft anzusehen.

Im Peergroup-Vergleich gibt es folgende Möglichkeiten:

  • EV to Revenue unter Benchmark (POSITIV)
  • EV to Revenue nahe dem Benchmark (NEUTRAL)
  • EV to Revenue über dem Benchmark (NEGATIV)

Grundsätzlich gilt ein niedriger EV to Revenue als wünschenswert. Je höher, desto geringer ist der Umsatz im Vergleich zum Enterprise Value.

Vorteile der Kennzahl

Neben der Aussagekraft ist auch die schnelle Anwendung und Ermittlung ein Vorteil dieser Kennzahl. Es sind nur wenige Daten notwendig und das Ergebnis ist klar und verständlich. Somit können viele Menschen auf diese Bewertungspraxis zugreifen.

Außer der Vergangenheitsbetrachtung lässt der Enterprise Value to Revenue auch einen Blick in die Zukunft erahnen. Denn sofern EBIT und/oder EBITDA negativ ausfallen, kann ein niedriger EV to Revenue ein Anzeichen für den Break-even-Punkt sein. Denn hohe Umsätze sind für positive Ergebnisse sehr vorteilhaft. Möglicherweise hat sich ein Unternehmen zuerst auf Wachstum konzentriert und kann dann mit gezielten Einsparungen und Skaleneffekten hohe operative Ergebnisse vorweisen. Der EV to EBITDA liefert dafür natürlich keine Garantie, aber einen möglichen Indikator.

Wer den aufwendigen Prozess einer vollständigen Unternehmensbewertung durchführt oder eine Bewertung eines Analysten oder ausgewiesenen Fachmannes liest, muss häufig dem Endergebnis blind vertrauen. Multiples wie der EV to Revenue helfen dabei, das Ergebnis einer Unternehmensbewertung zu plausibilisieren, oder in Zweifel zu stellen.

Dabei wird das Ergebnis der Multiple-Bewertung natürlich nicht mit dem Ergebnis der detaillierten Analyse übereinstimmen. Wären dem so, wären Aktienanalysen schließlich nicht mehr notwendig. Aber der Multiplikator bestimmt einen Korridor, in dem das Ergebnis ungefähr liegen sollte. Ist dies bei mehreren Multiplikatoren nicht der Fall, ist Skepsis gegenüber dem Ergebnis angebracht.

Nachteile des Enterprise Value to Revenue

Der EV to Revenue kommt bei einigen Sachverhalten jedoch spürbar an seine Grenzen. Tendenziell können Umsätze, besonders in zyklischen Branchen, stark schwanken. Damit leidet die Aussagekraft des EV to Revenue, wenn er nicht für mehrere Jahre ermittelt und gegebenenfalls mit statistischen Methoden geglättet wird.

Zudem ist diese Kennzahl auf eine relativ enge Peergroup beschränkt. Sofern Unternehmen nicht der gleichen Branche angehören, sind Wirtschaftszyklen und Umsatzerwartungen (unter anderem aufgrund der Zahlungskraft der Kunden) so unterschiedlich, dass die Kennzahl ihre Aussagekraft verliert.

Kritisch ist auch die Bewertung von Branchen mit langen Produktionszyklen zu sehen. Reedereien stellen beispielsweise in manchen Jahren kein einziges Schiff fertig. In anderen steigt der Umsatz dagegen enorm an, weil gleich mehrere Projekte finalisiert wurden. Hier kommt es enorm auf das Rechnungslegungswerk an, nach dem bilanziert wird.

Bei einem Ausweis nach der Completed-Contract-Methode (HGB) werden die Umsatzerlöse erst nach Fertigstellung eines Projektes gebucht. Diese Methode macht die Analyse mit dem EV to Revenue praktisch nutzlos! Dies dürfte auf kleine und mittelständische Gesellschaften zutreffen.

Internationale Aktiengesellschaften bilanzieren dagegen meistens nach den IFRS (International Finance and Reporting Standards) und wenden die Percentage-of-Completion-Methode an. Hier werden Umsätze bereits vorzeitig, gemäß dem Fertigstellungsgrad, gebucht.

Aussagen zur Profitabilität nicht möglich

Eine generelle Begrenzung erfährt der EV to Revenue allerdings dadurch, dass jegliche Kosten aus der Betrachtung ausgeschlossen werden. Daher sind Aussagen zur Profitabilität nicht möglich. Obwohl der Umsatz eines Unternehmens hoch ist, weiß der Investor nicht, ob die Kosten, die für diesen Umsatz aufgewendet werden, mussten in einem gesunden Verhältnis stehen.

Präziser ausgedrückt: Der EV to Revenue kann selbst dann positiv erscheinen, wenn das Unternehmen Verluste schreibt. In diesem Fall würde das Ergebnis irreführend sein. Der kleine EV to Revenue erweckt den Eindruck, ein Unternehmen könnte seinen eigenen Wert kurzfristig durch Umsätze decken. Da aus den Umsätzen jedoch kein oder kaum Gewinn realisiert wird, ist diese Annahme aber falsch – egal wie viel Umsatz die Gesellschaft macht.

Einem Investor sollte immer bewusst sein, dass der Enterprise Value auch durch das tägliche Marktgeschehen beeinflusst wird. Kurzfristige Einbrüche einer Aktie verbessern somit den EV to Revenue, ohne tatsächlich etwas mit dem Unternehmen selbst zu tun haben zu müssen.

Andererseits kann sich die Kennzahl auch dadurch verbessern, dass der Aktienkurs aufgrund negativer Unternehmensnachrichten stark sinkt. Der EV to Revenue verbessert sich jedoch kurzfristig sogar durch diesen Kurseinbruch, sofern es keine direkten Auswirkungen auf den Umsatz gibt.

Der EV to Revenue sollte nie als alleiniges Entscheidungsinstrument für eine Investition dienen.

Was ist der Unterschied zwischen Sales und Revenue?

Im Rahmen der Ausführungen zum EV to Revenue ist ein Faktor besonders interessant. Hierbei geht es darum, wie die englischen Begriffe „Sales“ und „Revenue“ eigentlich korrekt zu verwenden sind. Oft ist nicht einmal Muttersprachlern der Unterschied trennscharf bewusst. Für die Unternehmensanalyse ist dieser Unterschied jedoch erheblich, weil es sich betriebswirtschaftlich um verschiedene Maßgrößen handelt.

Revenue und Sales weichen meistens voneinander ab!

Sales

Unter Sales (dt: Absatz) werden alle Einnahmen durch Verkauf von Waren und Dienstleistungen verstanden. Hierbei handelt es sich regelmäßig um die Kernaktivität eines Unternehmens. Die Sales beinhalten keine Aufwendungen oder Minderungen, wie Skonti, Rabatte oder Reklamationskosten und Forderungsausfälle.

Buchhalterisch handelt es sich um ein einziges Konto (inklusive seiner Unterkonten). Sales werden entweder als Geldbetrag oder auch als Stückzahl (verkaufte Anzahl an Produkten) ausgewiesen.

Revenue

Der Begriff Revenue (dt: Umsatz) ist deutlich weiter gefasst als Sales. Meistens sind die Sales jedoch gleichzeitig die größte Position des Revenues. Im Umsatz eines Unternehmens ist jedoch nicht nur der Absatz durch Kernprodukte und Dienstleistungen enthalten.

Unter Revenue wird vielmehr jeglicher Zahlungsstrom verstanden, der üblicherweise dem Unternehmen zugutekommt. Dazu gehören beispielsweise Einnahmen aus Vermietung und Verpackung, Gebühren, Lizenzen, Zinsen und weitere. Diese Einnahmequellen fallen natürlich meistens geringer aus, als der Absatz der Kernprodukte.

Meistens ist der Revenue aufgrund seiner Beschaffenheit höher als die Sales. In Einzelfällen können negative Sondereffekte aber auch dafür sorgen, dass der Revenue unter den Sales liegt.

Beispiel zur Ermittlung des EV to Revenue

Volkswagen  (Daten aus dem Geschäftsbericht 2018)

Der Umsatz kann für VW in der Gewinn- und Verlustrechnung gefunden werden. Als erste Finanzkennzahl ist der Umsatz kaum zu übersehen.

Aufsuchen der Umsatzerlöse für die Berechnung der EV to Revenue

Die Ermittlung des Enterprise Values fällt unter Zuhilfenahme gängiger Informationswebsites deutlich einfacher, als bei der reinen Analyse des Geschäftsberichtes. Somit kann die aktuelle Marktkapitalisierung „extern“ beschafft werden. Die Verbindlichkeiten und liquiden Mittel lassen sich dagegen wieder ohne Probleme in der Bilanz des Unternehmens finden.

Enterprise~Value=Marktkapitalisierung+Schulden-liquide~Mittel

Aufsuchen der Marktkapitalisierung

Aufsuchen der flüssigen Mittel und des Fremdkapitals

Mit diesen Zahlen kann jetzt die Enterprise Value ermittelt werden:

Enterprise~Value=85,48~Mrd.~EUR+143,303~Mrd.~EUR-14,595~Mrd.~EUR=214,188~Mrd.~EUR

Die Berechnung der EV to Revenue für VW lautet somit wie folgt:

EV~to~Revenue~VW=\frac{214,188~Mrd.~EUR}{235,849~Mrd.~EUR}=0,91

Nützliche Informationen

Der EV to Revenue kann auch durch die ähnliche Kennzahl EV to EBITDA sinnvoll ergänzt werden

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