Shiller-KGV (CAPE Ratio) – Erklärung & Berechnung
Autor: Pit Wilkens
Das Shiller-KGV (auch „Shiller PE Ratio“ oder „Cyclically Adjusted Price-to-Earnings (CAPE) Ratio“) bewertet eine Aktie oder Index (z. B. S&P 500), indem es den aktuellen Kurs ins Verhältnis zu den durchschnittlichen, inflationsbereinigten Unternehmensgewinnen der letzten zehn Jahre setzt. Durch diese Glättung zyklischer Schwankungen lässt sich erkennen, ob ein Wertpapier über- oder unterbewertet ist, was bei langfristigen Anlageentscheidungen hilfreich sein kann.
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Shiller-KGV – Definition
Das Shiller-KGV ist eine Kennzahl zur Aktienbewertung, die den Börsenkurs mit dem Durchschnitt der inflationsbereinigten Unternehmensgewinne der vergangenen zehn Jahre vergleicht. Im Unterschied zum klassischen Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) bietet dieser Ansatz eine geglättete, längerfristige Betrachtung und ist damit robuster gegenüber konjunkturellen Schwankungen.
Hinweis: Eine Shiller-KGV-Analyse kann sowohl für einzelne Aktien als auch für Indizes durchgeführt werden. In der Praxis überwiegt in der Regel die Bewertung von Indizes. Die Analyse einzelner Aktien ist dagegen eher unüblich.
Berechnung des Shiller-KGV
Das Shiller-KGV wird berechnet, indem der aktuelle Kurs einer Aktie oder eines Index (z. B. S&P 500) durch den durchschnittlichen, inflationsbereinigten Gewinn je Aktie (EPS) der letzten zehn Jahre dividiert wird (typischerweise auf Monatsbasis geglättet). Ein Wert von 14 bedeutet, dass der Kurs dem 14-Fachen dieses zehnjährigen Durchschnittsgewinns entspricht.
Zur Inflationsbereinigung werden vergangene nominale EPS in heutige Preise umgerechnet, in der Praxis mit Hilfe des Verbraucherpreisindex (VPI/CPI).
Dabei steht 𝑡 für das betrachtete Jahr (oder den Monat). Aus diesen realen EPS wird anschließend der 10-Jahres-Durchschnitt gebildet, der im Nenner des Shiller-KGV verwendet wird.
Beispiel: Shiller-KGV und S&P 500
Die folgende Grafik zeigt das Shiller-KGV (CAPE Ratio) des S&P 500 im Zeitverlauf. Dieses liegt aktuell über seinem langfristigen Durchschnitt (ca. 17) und dem Median (ca. 16) und signalisiert damit eine im historischen Kontext vergleichsweise hohe Marktbewertung.
Shiller-KGV im Branchenvergleich
Das Shiller-KGV kann grundsätzlich auch auf einzelne Sektoren oder Branchen angewendet werden. In einer Studie von Barclays und Professor Shiller wurde sogar eine auf der CAPE Ratio basierende Sektorrotationsstrategie entwickelt, die den S&P 500 im Backtest um fast 4% p.a. übertraf.
Ein Vergleich zwischen verschiedenen Sektoren ist jedoch problematisch, da jede Branche unter unterschiedlichen wirtschaftlichen Bedingungen operiert:
- Technologie: hohe CAPE-Werte aufgrund großer Wachstumserwartungen.
- Versorger (Utilities): niedrigere CAPE-Werte, da stabilere Gewinne, aber geringeres Wachstum.
Unterschiedliche Bewertungsniveaus sind also oft durch fundamentale Brancheneigenschaften bedingt. Der sinnvollste Einsatz der Kennzahl im Sektorvergleich ist daher nicht der Quervergleich zwischen Sektoren, sondern der Zeitvergleich innerhalb eines Sektors.
Nachteile der Kennzahl
Trotz seiner Beliebtheit wird das Shiller-KGV unter Ökonomen immer wieder kritisch diskutiert. Die wichtigsten Kritikpunkte im Überblick:
Vergangenheitsorientierung
Das Shiller-KGV basiert auf historischen, inflationsbereinigten Unternehmensgewinnen der letzten zehn Jahre. Zwar nutzen Investoren die Kennzahl zur Einschätzung künftiger Renditen, doch sie berücksichtigt keine aktuellen Gewinnprognosen von Unternehmen oder Analysten. Dadurch bleibt es ein rückblickendes Bewertungsinstrument mit eingeschränkter Prognosekraft.
Verzerrungen durch Rechnungslegungsstandards
In den letzten Jahrzehnten haben sich Bilanzierungs- und Bewertungsregeln (z. B. HGB, IFRS, US-GAAP) mehrfach geändert. Gewinne aus früheren Jahren wurden unter anderen Standards ermittelt als heute, was die Vergleichbarkeit beeinträchtigt. Diese methodischen Unterschiede können das Ergebnis der zehnjährigen Durchschnittsbildung verzerren und somit die Aussagekraft des Shiller-KGV einschränken.
Unvollständige Bewertungsperspektive
Das Shiller-KGV bezieht sich ausschließlich auf Unternehmensgewinne und Kurse. Es lässt wichtige Marktfaktoren wie das Zinsniveau außen vor, obwohl Zinsen einen starken Einfluss auf die Bewertung von Aktien haben. Zwar bildet die Kennzahl Inflation und konjunkturelle Schwankungen indirekt ab, Zinsen werden jedoch nicht berücksichtigt.
Das könnte erklären, warum die CAPE Ratio seit Mitte der 1990er Jahre dauerhaft über dem historischen Durchschnitt liegt. Beispielsweise fiel der Wert beim S&P 500 in den letzten 30 Jahren nur 2009 kurzzeitig unter die Marke von 17. Trotzdem stieg der Index seit den 1990ern um mehr als 1.000 %.
Fazit: Das Shiller-KGV kann Hinweise auf langfristige Marktbewertungen geben, seine Aussage ist jedoch begrenzt. Gerade in Zeiten strukturell niedriger Zinsen (wie seit der Jahrtausendwende) kann es zu systematisch höheren Bewertungen kommen, ohne dass diese zwingend überbewertet sind.
Excess CAPE Yield (ECY)
Auch Robert Shiller hat auf die Grenzen seiner Kennzahl hingewiesen – insbesondere auf die dauerhaft erhöhten Niveaus des Shiller-KGV (u. a. durch Rechnungslegungsänderungen) und darauf, dass das Zinsniveau darin nicht explizit berücksichtigt wird. Eine nach klassischen KGV- oder Shiller-KGV-Maßstäben scheinbare Überbewertung muss daher nicht zwingend eine tatsächliche Überbewertung sein.
Um diese Schwächen zu adressieren, stellte Shiller im November 2020 gemeinsam mit Koautoren das Excess CAPE Yield (ECY) vor.
Das ECY nutzt die inverse CAPE-Ratio (den sogenannten CAPE Yield): Statt Kurs / Gewinn wie beim KGV wird Gewinn / Kurs verwendet, auf Basis des inflationsbereinigten 10-Jahres-Durchschnitts der Gewinne.
Zusätzlich wird vom CAPE-Yield der risikofreie reale Zinssatz abgezogen (in der Praxis typischerweise die Rendite 10-jähriger inflationsgeschützter US-Staatsanleihen, TIPS). So ergibt sich das Excess CAPE Yield, die eine Schätzung der Mehrrendite von Aktien gegenüber sicheren Anlagen darstellt.
Die Formeln lauten:
Zusammengefasst:
- Hohe ECY-Werte sind positiv: Sie deuten darauf hin, dass Aktien nach Abzug des realen risikofreien Zinses eine attraktive Mehrrendite bieten.
- Die Aussagekraft ähnelt der des Shiller-KGV, hat aber den Vorteil der expliziten Zinsberücksichtigung.
- Das ECY wird in Prozent angegeben und erleichtert den Vergleich zwischen Anlageklassen (z. B. Aktien vs. Staatsanleihen).
Hinweis: Ob Shiller-KGV oder ECY, keine einzelne Kennzahl ersetzt eine ganzheitliche Aktienanalyse. Beide sind nützliche Plausibilitäts- und Kontrastindikatoren, sollten aber stets durch weitere Berechnungen und qualitative Überlegungen ergänzt werden.
Shiller-KGV vs. klassisches KGV
Die Begriffe Shiller-KGV und KGV (PE Ratio) klingen ähnlich, doch sie beruhen auf unterschiedlichen Berechnungsmethoden und haben jeweils eine eigene Aussagekraft.
KGV
Das klassische KGV (PE Ratio) zeigt, wie viel Anleger aktuell für einen Euro Gewinn zahlen. Es berücksichtigt nur die Gewinne der letzten zwölf Monate und reagiert daher stark auf kurzfristige Schwankungen
Shiller-KGV
Das Shiller-KGV bezieht einen längeren Zeitraum ein und glättet damit konjunkturelle Ausschläge, etwa in Rezessionen oder Boomphasen.
Beispiel: Während der Finanzkrise 2009 brachen die Unternehmensgewinne stark ein. Das klassische KGV stieg, weil die Gewinne (Nenner) sanken. Das Shiller-KGV hingegen fiel, da der langfristige Durchschnittsgewinn stabil blieb und die Kurse (Zähler) nachgaben. Dadurch zeigte sich, dass Aktien trotz Krise nicht überbewertet waren. Im Gegenteil, sie wirkten eher unterbewertet.
Shiller-KGV Quiz
Häufige Fragen
Wer hat das Shiller-KGV entwickelt und wie entstand es?
Das Shiller-KGV wurde von Robert James Shiller, Nobelpreisträger für Wirtschaftswissenschaften und Professor an der Yale University, entwickelt. Es wurde erstmals 1988 angewandt und 1996 im Rahmen einer Studie für die Federal Reserve einer breiten Öffentlichkeit vorgestellt. Für seine empirische Analyse der Kapitalmarktpreise erhielt Shiller 2013 den Nobelpreis.
Wie können Investoren das Shiller-KGV anwenden?
Mit dem Shiller-KGV können Investoren die mögliche Marktentwicklung und Renditeerwartung einschätzen.
- Liegt das aktuelle Shiller-KGV über dem historischen Durchschnitt, deutet das auf eine strukturelle Überbewertung und tendenziell geringere zukünftige Renditen hin.
- Werte unterhalb des Durchschnitts signalisieren dagegen eine Unterbewertung und mögliche Chancen, da Aktien im Verhältnis zu ihren Gewinnen günstiger bewertet sind.
Was bedeutet ein niedriges bzw. hohes Shiller-KGV?
Ein niedriges Shiller-KGV weist auf eine mögliche Unterbewertung des Marktes hin, ein hohes auf eine mögliche Überbewertung. Die Aussagekraft ist jedoch begrenzt, weshalb ein Vergleich mit dem langfristigen Durchschnitt sinnvoller ist. Beim S&P 500 liegt der historische Durchschnitt des Shiller-KGVs bei etwa 17 (Median ca. 16). Werte darunter deuten auf eine eher günstige Bewertung hin.
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